El Puerto de Liverpool B de C : S&P Global Ratings revisó a 'bbb+' de 'bbb' el perfil crediticio individual de la empresa mexicana minorista Liverpool; confirmó calificaciones en escala global y nacional

Evento Relevante de Calificadoras

FECHA: 24/08/2022

BOLSA MEXICANA DE VALORES, S.A.B. DE C.V., INFORMA:

CLAVE DE COTIZACIÓN	LIVEPOL
RAZÓN SOCIAL	EL PUERTO DE LIVERPOOL, S.A.B. DE C.V.
LUGAR	Ciudad de México

ASUNTO

S&P Global Ratings revisó a 'bbb+' de 'bbb' el perfil crediticio individual de la empresa mexicana minorista Liverpool; confirmó calificaciones en escala global y nacional

EVENTO RELEVANTE

Resumen de la Acción de Calificación

• La empresa minorista ubicada en México, El Puerto de Liverpool S.A.B. de C.V. (Liverpool) continúa reportando un sólido desempeño operativo y financiero gracias a las resilientes tendencias de consumo y sus prudentes políticas financieras.
• Esto se ha traducido en indicadores de apalancamiento consistentemente bajos y una posición de liquidez más fuerte, lo que, en nuestra opinión, brinda una mayor protección para que la compañía sortee una posible desaceleración en los ingresos y una contracción del margen debido a presiones inflacionarias en los próximos 12 a 24 meses.
• El 24 de agosto de 2022, S&P Global Ratings revisó su perfil crediticio individual (SACP, por sus siglas en inglés para stand- alone credit profile) a 'bbb+' de 'bbb' de Liverpool y confirmó sus calificaciones crediticias de emisor en escala global de 'BBB' y las calificaciones crediticias de emisor de largo y corto plazo en escala nacional -CaVal- de 'mxAAA' y 'mxA-1+', respectivamente, de Liverpool; la perspectiva es estable. También confirmamos nuestras calificaciones de deuda en escala global de 'BBB' y en escala nacional de 'mxAAA' de las notas senior internacionales y locales de la compañía.
• La perspectiva estable de ambas escalas refleja nuestra opinión de que Liverpool mantendrá un desempeño operativo y financiero resiliente, con un índice de deuda ajustada a EBITDA muy por debajo de 1.5x (veces) y una sólida posición de liquidez, incluso en el contexto de una desaceleración de la actividad económica y una alta inflación.

Fundamento de la Acción de Calificación

El SACP de 'bbb+' de Liverpool refleja la mejora en su apalancamiento y liquidez que, en nuestra opinión, le brindan una amplia protección para resistir una posible desaceleración en las ventas y contracción de los márgenes en los próximos dos años, dada una inflación persistentemente alta. Liverpool ha tenido una recuperación más rápida y fuerte de lo que esperábamos después de la pandemia, superando nuestra proyección anterior. Esto ha fortalecido su perfil crediticio, con amplias protecciones en sus indicadores crediticios para afrontar una posible desaceleración en los ingresos y contracción del margen de EBITDA, dada nuestra expectativa de una continua inflación alta en los próximos 12 a 24 meses. Además, Liverpool tiene un largo historial de uso prudente de la deuda y de gestión de liquidez. Su ligera estructura de capital y la gestión saludable de la liquidez intraanual permitieron a la compañía absorber el impacto de la pandemia, lidiar con un mayor estrés operativo y mejorar áreas clave como la gestión de inventario, ajustando rápidamente las órdenes de compra y dando como resultado un abastecimiento de inventario más eficiente. Liverpool también pudo acelerar su estrategia omnicanal, multiplicando sus ventas digitales y el tamaño de su mercado (Marketplace), entre otras iniciativas. Estas medidas, junto con un repunte del consumo más fuerte de lo esperado, dieron como resultado un crecimiento del EBITDA, la acumulación de reservas de efectivo y el pago de la deuda, que en conjunto mejoraron significativamente los indicadores crediticios clave de Liverpool.

Si bien estimamos que el consumo podría desacelerarse y que el margen de EBITDA de Liverpool seguirá bajo presión durante los próximos 12 a 18 meses, esperamos que la compañía mantendrá un índice de deuda ajustada a EBITDA muy por debajo de 1.5x, con un flujo de efectivo discrecional ligeramente positivo, después de capital de trabajo, gastos de capital (capex) y pagos de dividendos. Además, aunque esperamos mayores implementaciones de capex en el periodo 2023-2024 y distribuciones de dividendos constantes, consideramos que la empresa tiene la capacidad de reducir sus salidas de efectivo si es necesario. Esto, aunado a la ausencia de vencimientos de deuda importantes hasta el 2 de octubre de 2024, cuando vencen sus notas senior no garantizadas por US$300 millones, se traduce en necesidades de financiamiento limitadas.

Después de un crecimiento de dos dígitos en 2021 y en el primer semestre de 2022, estimamos que las ventas de Liverpool se

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desacelerarán en el segundo semestre de 2022 y en 2023, mientras que los márgenes se contraen moderadamente, aunque puede haber una mayor volatilidad en el futuro. El desempeño de los ingresos brutos de Liverpool ha estado impulsado por un sólido crecimiento de las ventas mismas tiendas de alrededor de 19% y 13%, en sus tiendas Liverpool y Suburbia, respectivamente, en el primer semestre de 2022; por encima del crecimiento nacional de 12%. Estimamos que, para el cierre del año fiscal 2022, el crecimiento de las ventas mismas tiendas se moderará hacia 10% y 12% debido a la desaceleración en el segundo semestre. Proyectamos un crecimiento de las ventas mismas tiendas entre 3% y 5% en 2023, porque estimamos que la desaceleración económica y la alta inflación eventualmente afectarán el ingreso disponible de los consumidores, lo que reducirá la demanda de bienes no esenciales, que consideramos representan una parte importante de la oferta de productos de Liverpool.

La rentabilidad de la empresa ha mejorado sustancialmente, superando nuestras expectativas anteriores de recuperación a niveles previos a la pandemia para 2023. Liverpool ha sido capaz de transferir de manera eficiente los incrementos a los costos de mercancías y estabilizar los costos de distribución, lo que se refleja en la recuperación de su margen bruto. Esto, junto con menores gastos de ventas, generales y administrativos (SG&A, por sus siglas en inglés) por menores necesidades de provisiones y gastos de arrendamiento en boutiques y almacenes, se ha traducido en márgenes de EBITDA ajustados de 14.5% para el periodo de los últimos 12 meses que concluyó el 30 de junio de 2022. Los márgenes de EBITDA consolidados, incluyendo las operaciones de financiamiento cautivo, se acercaron a 17% en el mismo periodo, ligeramente superiores a los de 2019. Esperamos que la capacidad de la empresa para superar las presiones inflacionarias disminuya ligeramente a medida que las preferencias de los consumidores cambien hacia bienes menos discrecionales. Estimamos que esto derivaría en una modesta contracción de los márgenes minoristas dentro de 100 puntos base (bps) a 200 bps en 2023. A medida que la inflación disminuya en 2024 y la actividad económica repunte, esperamos una estabilización a más largo plazo del margen de EBITDA ajustado de Liverpool cerca de 13% y en torno a 15% y 16% sobre una base consolidada.

Las principales salidas de efectivo de Liverpool estarán relacionadas con el uso de capex, mientras que esperamos una política de pago de dividendos y necesidades de capital de trabajo relativamente estables. Esperamos que Liverpool aumente el uso de capex en el periodo 2023-2024. Su salida de efectivo más relevante estará relacionada con su proyecto logístico, Plataforma Logística Arco Norte (PLAN), además de aperturas y remodelaciones de tiendas y otras inversiones en logística y TI, como sus centros omnicanal y almacenes de distribución (cross-docks). La migración de su inventario de alto costo (big ticket) al almacén recientemente terminado en las instalaciones de PLAN debería finalizar el próximo mes, y la compañía está trabajando para concluir los dos almacenes de línea blanda (soft-line) restantes en los próximos tres años. Estimamos despliegues anuales de capital de entre $10,000 millones de pesos mexicanos (MXN) y MXN12,000 millones en 2023-2024. Además, las necesidades de capital de trabajo deberían mantenerse relativamente contenidas debido a la gestión eficiente del inventario y los días de cuentas por pagar constantes, mientras que las cuentas por cobrar deberían fluctuar junto con la oferta de crédito de Liverpool a través de sus operaciones de financiamiento cautivo. Al igual que sus ventas, la cartera de crédito de Liverpool se recuperó rápidamente, mientras que los índices de morosidad se mantienen por debajo de los niveles previos a la pandemia, apenas por encima de 2%. Esto le da a la compañía mayor margen de maniobra para promover una oferta de productos de crédito más agresiva a través de nuevas iniciativas, como tarjetas de crédito garantizadas y préstamos en efectivo a tarjetas de crédito, entre otros. El 11 de mayo de 2022, la empresa anunció una alianza con Corporación Actinver S.A.B. de C.V. (Actinver; no calificado), con el objetivo de profundizar su oferta de productos financieros, aprovechando la licencia y experiencia bancaria de Actinver.

Desde nuestro punto de vista, las altas reservas de efectivo de la compañía y el extendido perfil de vencimiento de la deuda brindan un amplio margen crediticio. Además de las salidas de efectivo previamente mencionadas en capital de trabajo, capex y dividendos, la compañía ha reducido su deuda bruta en los últimos 12 a 24 meses, con el pago de la deuda local y un pago parcial anticipado de US$252.4 millones por sus notas de US$750 millones que vencen en 2026. Sin embargo, la compañía ha mantenido reservas de efectivo por encima de los niveles previos a la pandemia en 2017-2019, cuando tenía reservas entre MXN13,000 millones y MXN19,000 millones. Al 30 de junio de 2022, las reservas de efectivo de Liverpool estaban cerca de MXN23,600 millones, mientras que sus balances al cierre de 2020 y 2021 fueron de MXN26,000 millones y MXN32,000 millones, respectivamente. Para los próximos 12 a 24 meses, estimamos que las reservas de efectivo de Liverpool se mantendrán entre MXN20,000 millones y MXN25,000 millones porque esperamos que la compañía cubra las necesidades de liquidez intraanuales con flujos de efectivo internos. Además, su próximo vencimiento de deuda está relacionado con sus notas senior por US$300 millones con vencimiento el 2 de octubre de 2024, que esperamos pague con sus reservas de efectivo, dados los mayores costos de financiamiento actuales.

Perspectiva

La perspectiva estable de Liverpool refleja la de la calificación soberana a largo plazo en moneda extranjera de México, dado el tope soberano. Esto se debe a que consideramos que la empresa no superaría un escenario de estrés hipotético de un

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incumplimiento soberano sin incumplir con sus propias obligaciones de deuda.

La perspectiva estable de Liverpool también refleja nuestra opinión de que las operaciones de la empresa seguirán siendo resilientes en 2022 y 2023. Si bien prevemos una desaceleración en el consumo y una rentabilidad potencialmente más baja debido a una inflación persistentemente alta, el perfil crediticio de la compañía tiene suficiente margen de maniobra para resistir tal escenario, en nuestra opinión. Esperamos que Liverpool mantenga el índice de deuda ajustada a EBITDA por debajo de 1.5x en sus operaciones minoristas y el flujo de efectivo discrecional ajustado a deuda por encima de 25%. Además, los riesgos financieros cautivos siguen contenidos en gran medida por el saludable flujo de efectivo y el fondeo del crédito de la empresa, que ha mantenido bajo el apalancamiento en esta unidad de negocio y los índices de morosidad por debajo de los niveles previos a la pandemia.

Escenario negativo

Podríamos bajar las calificaciones de Liverpool en los próximos 12 a 24 meses si su perfil crediticio empresa empeora sustancialmente, desviando sus indicadores crediticios clave de nuestras expectativas actuales. Esto podría ocurrir por una fuerte recesión con una continua alta inflación, lo que en última instancia afectaría las ventas y la rentabilidad de Liverpool. Además, consideramos que, si la compañía sigue un plan de gasto de capital más agresivo y/o políticas de pago de dividendos más altas, agotaría sus altas reservas de efectivo y deterioraría sus indicadores de apalancamiento neto. Podríamos bajar la calificación si:

• Su índice de deuda ajustada a EBITDA está por encima de 2.5x, o
• Su flujo de efectivo discrecional ajustado a deuda es de alrededor de 10%, de manera constante.

Además, aunque es poco probable en los próximos dos años dada la reciente revisión de la perspectiva a estable de negativa, una baja de la calificación soberana de México también podría llevarnos a una acción similar sobre la calificación de Liverpool. Escenario positivo

Aunque es poco probable en los próximos 12 meses, podríamos subir la calificación en escala global de Liverpool si revisáramos nuestra evaluación del tope de calificación soberana. Esto podría ocurrir si la empresa mantiene su sólido desempeño financiero y continúa fortaleciendo su balance a través de la acumulación de reservas de efectivo y el pago de la deuda, de modo que los vencimientos de la deuda en los próximos dos o tres años sean sustancialmente bajos. Además, el persistente crecimiento de ventas por dos dígitos y altos márgenes de rentabilidad en el contexto de una desaceleración económica y alta inflación en los próximos 12 a 24 meses, también podrían indicar una menor vulnerabilidad a los ciclos económicos de México.

Por otra parte, un alza de la calificación soberana de México podría llevarnos a subir la calificación de Liverpool, si su SACP sigue siendo 'bbb+'.

Descripción de la empresa

Fundada en 1847 y con sede en la Ciudad de México, Liverpool tiene presencia en 31 de los 32 estados de México. La empresa opera tiendas departamentales multilínea, boutiques, centros comerciales y una unidad de financiamiento al consumo. Las actividades de Liverpool se estructuran en tres líneas de negocio principales:

• División de venta minorista, que opera una red de 122 grandes almacenes Liverpool, 170 grandes almacenes Suburbia y 113 boutiques especializadas.
• División inmobiliaria, que incluye la administración y operación de 28 centros comerciales en varias ciudades mexicanas, con un área bruta rentable (ABR) de aproximadamente 597,035 metros cuadrados, y
• División de financiamiento cautivo, que otorga crédito al consumo, en su mayoría relacionado con su tarjeta de crédito marca Visa, la Tarjeta Liverpool Premium, además de la Tarjeta Liverpool y la Tarjeta Suburbia, totalizando cerca de 6.2 millones de tarjetas.
  Para los últimos 12 meses que concluyeron el 30 de junio de 2022, la compañía reportó ventas minoristas de alrededor de MXN152,500 millones, con un margen de EBITDA ajustado de 14.5% para el segmento minorista. Liverpool es una empresa que cotiza en la bolsa, con la totalidad de su capital social de libre flotación, compuesto por sus acciones ordinarias LIVEPOL1 que representan 85% del total, y sus acciones preferentes LIVEPOLC que representan el 15% restante, sin derecho a voto. De acuerdo con S&P Capital IQ, alrededor de 86.75% de su capital es propiedad de administradores de inversiones tradicionales, el 13.07% de patrocinadores de pensiones del gobierno y el 0.18% restante no está clasificado.
  Nuestro escenario base Supuestos
• El producto interno bruto (PIB) de México aumentará 1.7% a 1.9% en 2022 y 2023 y la tasa de inflación será de 7.4% para 2022 y de 4.1% para 2023.
• Tipo de cambio promedio de MXN20.5 por US$1 en 2022 y MXN21.0 a US$1 en 2023, con impacto menor en el desempeño operativo de Liverpool.

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• Los ingresos minoristas aumentarán 13% en 2022 y 5% en 2023, impulsados por un aumento en los precios y una oferta de productos eficiente en 2022, lo que dará como resultado un alto crecimiento de las ventas mismas tiendas, aunque esperamos que el consumo se desacelere en 2023.
• Como resultado de las capacidades de traslado de la empresa y una recuperación en las ventas de las categorías de productos textiles, estimamos que los márgenes minoristas de Liverpool rondarán el 12.7%, mientras que los márgenes consolidados (incluidas las operaciones de financiamiento cautivo) deberían rondar el 15.7% para 2022. En 2023, el margen de EBITDA para el segmento minorista será de 11% a 12%, mientras que el margen de EBITDA consolidado será de 14% a 15%, dada nuestra proyección de inflación que afectará la rentabilidad.
• Necesidades de capital de trabajo de MXN9,000 millones a MXN10,000 millones en 2022 y 2023, niveles similares a los de 2018-2019. Esto se traduciría en un flujo de efectivo operativo (OCF) de MXN13,000 millones a MXN15,000 millones.
• Capex cercano a MXN8,800 millones en 2022 y de entre MXN10,000 millones y MXN12,000 millones anuales en 2023-2024.
• Pago de dividendos por MXN2,300 millones en 2022 y en torno a MXN3,000 millones en 2023.
• Reducción gradual de la deuda en 2022 de sus dos notas locales que vencieron por un monto total de MXN3,400 millones y sin cambios significativos en la deuda en 2023.
  Indicadores principales para 2022 y 2023:
• Márgenes de EBITDA ajustados de 11% a 13% para ambos años.
• Cobertura de intereses con EBITDA mayor a 5.0x para ambos años.
• Deuda ajustada a EBITDA cercana a cero en 2022 y con tendencia a 0.5x para 2023, y
• Flujo de efectivo discrecional ajustado a deuda superior a 25% para ambos años.

Liquidez

Revisamos la evaluación de la liquidez de Liverpool a fuerte de adecuada debido a que esperamos que sus fuentes de liquidez superen los usos en al menos 1.5x o más en los siguientes 12 meses, y 1.0x o más durante el siguiente periodo de 12 meses. Además, también esperamos que las fuentes menos usos se mantengan positivas incluso si el EBITDA proyectado se redujera 30%. Adicionalmente, consideramos que la empresa tiene la capacidad de absorber eventos de alto impacto y baja probabilidad sin necesidad de recurrir al refinanciamiento; tiene relaciones sólidas y bien establecidas con los bancos; y, en general, realiza una administración de riesgo prudente.

Principales fuentes de liquidez:

• Efectivo por MXN23,500 millones al 30 de junio de 2022, y
• Fondos de operaciones (FFO) de alrededor de MXN23,300 millones para los próximos 12 meses.

Principales usos de liquidez:

• Vencimientos de deuda de corto plazo por MXN1,500 millones al 30 de junio de 2022.
• Salidas de flujo de capital de trabajo por MXN9,800 millones para los siguientes 12 meses.
• Capex por alrededor de MXN10,000 millones para los próximos 12 meses, y
• Pago de dividendos en torno a MXN2,700 millones en los próximos 12 meses. Restricciones financieras (covenants)
  La empresa no tiene restricciones financieras (covenants) que cumplir en virtud de sus contratos de crédito. Calificación por arriba del soberano
  La calificación crediticia de emisor sigue limitada al nivel de la calificación soberana, dada nuestra evaluación cuantitativa y cualitativa de que Liverpool no superaría un hipotético incumplimiento soberano sin incumplir con su propia deuda. Esto se debe a que Liverpool genera prácticamente todos sus ingresos y flujos de efectivo en México, y consideramos que sus productos son ligeramente discrecionales por naturaleza. Por lo tanto, desde nuestro punto de vista, su negocio es muy sensible a los ciclos económicos adversos. Además, la empresa es muy sensible a fluctuaciones del capital de trabajo y a la volatilidad del tipo de cambio, lo que podría disminuir rápidamente su liquidez bajo un escenario de estrés soberano severo en México.
  Factores ambientales, sociales y de gobierno corporativo Indicadores crediticios ESG: E-2,S-2,G-2
  Los factores ESG no han tenido una influencia significativa en nuestro análisis de calificación crediticia de Liverpool.
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  Calificaciones de emisión -- Análisis de riesgo de subordinación

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Estructura de capital

Toda la deuda de Liverpool es senior no garantizada y emitida a nivel de la controladora (El Puerto de Liverpool S.A.B. de C.V.). Dos emisiones (LIVEPOL 17 y LIVEPOL 19) no tienen garantías específicas, mientras que las notas LIVEPOL 20 locales y las notas senior internacionales con vencimiento en 2024 y con vencimiento en 2026 están garantizadas por la subsidiaria Distribuidora Liverpool S.A. de C.V. La subsidiaria garantizará total e incondicionalmente el pago de todas las obligaciones en virtud de las notas, pero se clasifica en igualdad de condiciones (pari passu) en derecho de pago con todas las notas no garantizadas de la empresa.

Conclusiones analíticas

Consideramos que la posibilidad de que los acreedores afronten una desventaja significativa con respecto a otros es baja debido al bajo apalancamiento de Liverpool. Con base en la estructura de deuda existente, la calificación en escala global y nacional de las notas senior no garantizadas, locales e internacionales, es de 'BBB' y 'mxAAA', respectivamente, al mismo nivel que las calificaciones crediticias de emisor en ambas escales.

Síntesis de los factores de calificación Calificación crediticia de emisor: Escala global: BBB/Estable/--

Escala Nacional: mxAAA/Estable/mxA-1+

Riesgo del negocio: Satisfactorio

• Riesgo país: Moderadamente elevado
• Riesgo de la industria: Intermedio
• Posición competitiva: Satisfactorio Riesgo financiero: Modesto
• Flujo de efectivo/apalancamiento: Modesto Ancla: bbb+
  Modificadores
• Efecto de diversificación/cartera: Neutral (sin impacto)
• Estructura de capital: Neutral (sin impacto)
• Liquidez: Fuerte (sin impacto)
• Política financiera: Neutral (sin impacto)
• Administración y gobierno corporativo: Satisfactorio (sin impacto)
• Análisis comparativo de calificación: Neutral (sin impacto)
• Posición de riesgo financiero cautivo: Neutral (sin impacto)

Perfil crediticio individual: bbb+

Detalle de las calificaciones

Clave de pizarra Calificación actual Calificación anterior Perspectiva/Rev. Especial actual Perspectiva/Rev. Especial anterior

LIVEPOL 20	mxAAA mxAAA	N/A	N/A
LIVEPOL 17	mxAAA mxAAA	N/A	N/A
LIVEPOL 19	mxAAA mxAAA	N/A	N/A

Criterios y Artículos Relacionados

Criterios

• Principios ambientales, sociales y de gobierno corporativo en las calificaciones crediticias, 10 de octubre de 2021.
• Metodología de calificaciones de grupo, 1 de julio de 2019.
• Metodología para calificar empresas: Índices y Ajustes, 1 de abril de 2019.
• Metodología para calificaciones crediticias en escala nacional y regional, 25 de junio de 2018.
• Reflejando el riesgo de subordinación en las calificaciones de emisiones corporativas, 28 de marzo de 2018.
• Metodología: Impacto de las operaciones de financiamiento cautivo sobre emisores corporativos no financieros, 14 de diciembre de 2015.
• Metodología y Supuestos: Descriptores de liquidez para emisores corporativos, 16 de diciembre de 2014.
• Calificaciones por arriba del soberano - Calificaciones de empresas y gobiernos: Metodología y Supuestos, 19 de noviembre de 2013.
• Metodología para calificar empresas, 19 de noviembre de 2013.

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