La empresa está presente en el Reino Unido, pero no es tan omnipresente como en Norteamérica. FICO (por Fair Isaac Corporation) cuenta entre sus clientes con más de la mitad de los 100 mayores bancos del mundo; más de 600 aseguradoras personales y comerciales de Norteamérica y Europa, incluidas las 10 mayores aseguradoras personales de EE.UU.; más de 400 minoristas y empresas minoristas, incluido un tercio de los 100 mayores minoristas de EE.UU.; 95 de las 100 mayores instituciones financieras de EE.UU.; y los 100 mayores emisores de tarjetas de crédito de EE.UU.. 

Fuente: fico.com

En el centro del negocio están las puntuaciones FICO. La puntuación FICO se creó en 1956 y desde entonces la empresa ha emitido más de 100.000 millones de puntuaciones. Se basan en la información recogida por TransUnion, Experian y Equifax. Se utilizan para calificar a los prestatarios y puntuarlos -y por tanto prestarles a tipos personalizados- en función del riesgo crediticio que representan, o incluso eliminarlos del sistema en el caso de los segmentos más "subprime". Fair Isaacs vende las puntuaciones FICO a los prestamistas.

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Esta actividad de calificación es un verdadero estándar y todo ciudadano estadounidense conoce de memoria su puntuación FICO. Se ha convertido en una norma fiable reconocida por todas las entidades de crédito. En este sentido, el negocio de servicios de Fair Isaac se basa en un innegable "moat", que la empresa desarrolla desde hace varios años en dos segmentos: un negocio de calificación tradicional, conocido como "B2B", que crece aproximadamente en línea con el PIB, y un negocio de software basado en el modelo SaaS, que registra actualmente una dinámica de crecimiento modesta pero continua (+5% en 2022) con una excelente tasa de retención (107%).

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La empresa parece excepcionalmente bien establecida y resistente. Sin embargo, para que conste, hace dos años Fair Isaac estuvo en el punto de mira de la autoridad antimonopolio estadounidense por el carácter casi monopolístico de su negocio. Hay competidores, como Intuit, Pegasystems, Equifax, Experian y Salesforce, pero FICO es dominante. Esta investigación fue finalmente anulada y Fair Isaac salió indemne.

En realidad, el verdadero riesgo es un fuerte descenso de la actividad crediticia en Estados Unidos, sobre todo en el mercado inmobiliario. No olvidemos que los 15 años anteriores de bajos tipos de interés estimularon la demanda, lo que provocó subidas de precios disparatadas, e impulsaron a proveedores de servicios como FICO en muchos mercados (inmobiliario, automovilístico, etc.) Sin embargo, a medida que suben los tipos de interés, esta burbuja empieza a desinflarse. De hecho, se han producido caídas drásticas de los precios y del volumen de transacciones en los mercados inmobiliarios estadounidenses más especulativos. Como los tipos de interés seguirán subiendo, es probable que el volumen de transacciones se estanque o disminuya tras la euforia de la última década.  Por supuesto, esto podría repercutir en Fair Isaac. 

Más una tortuga que una liebre 

Desde el punto de vista financiero, Fair Isaac es una empresa lineal de alta calidad. El crecimiento de los ingresos es real pero lento, como una tortuga en lugar de una liebre, lento pero seguro. Los ingresos se duplicaron en el periodo 2012-2022, pasando de 676 a 1377 millones de dólares. Los ingresos netos, por su parte, crecen de forma más pronunciada, de 92 a 374 millones de dólares en el periodo, gracias a una notable expansión de los márgenes. Esto demuestra que FICO tiene cierto poder de fijación de precios "pricing power", ya que aumentó sus precios varias veces durante el periodo, pero sólo hasta cierto punto. Así lo confirman, por supuesto, los notables ROE.

El negocio requiere muy poco capital y los gastos de I+D, que sin duda están aumentando para apoyar el desarrollo del negocio SaaS, se han amortizado en la cuenta de resultados y no se han capitalizado. En consecuencia, la generación de efectivo sigue los resultados contables. 

El negocio resistente, rentable y totalmente libre de activos permite a Fair Isaac operar con fondos propios negativos (es decir, sin necesidad de capital adicional de los accionistas), lo que es de nuevo el signo de un negocio fuerte.

En términos de beneficios, FICO está obteniendo alrededor de 1,9 millones de dólares en beneficios acumulados durante el periodo 2012-2022. Ha habido muy pocas adquisiciones por valor de 240 millones de dólares. Esto deja 1.660 millones de dólares de beneficios que se han devuelto a los accionistas, todos en recompra de acciones, ya que no hay dividendos. Por tanto, el número de acciones en circulación pasa de 36 a 26 millones.

Dado que durante el ciclo hubo recompras de acciones por valor de 4.200 millones de dólares -que compensan con creces los 300 millones de nuevas acciones emitidas a través de opciones sobre acciones-, vemos que hay una diferencia de 2 dólares, 24.000 millones de diferencia entre el uso y la generación de recursos (4,2 en recompras - 0,3 millones en acciones emitidas mediante opciones sobre acciones = 3.900 millones en recompras netas - 1.660 millones en beneficios después de adquisiciones). La brecha se llena, por supuesto, con un aumento de la deuda. Sin embargo, la deuda sigue bien controlada, con los costes por intereses cubiertos más de 8 veces por el EBITDA, pero la deuda neta es ahora superior a 4 años de beneficios. Así que parece que no será posible continuar con estas frenéticas recompras. El grupo no puede vivir por encima de sus posibilidades, ni siquiera con un modelo de negocio tan bueno.

Es justo decir que FICO se encuentra en una especie de encrucijada: ha habido mucha ingeniería financiera para aumentar el rendimiento del capital para los accionistas y, en sí mismo, esto no es demasiado problema dado el negocio subyacente, pero no puede continuar para siempre. Como no hay verdaderos accionistas de referencia, hay motivos para temer que la bestia se haya vaciado, maximizando las compras de moda para complacer a los institutos de capital, si es necesario gastando más de lo que ingresa. Esto está bien a corto plazo, pero a largo plazo, como todo, no es sostenible. 

Una calidad que conlleva riesgos

Fair Isaacs cotiza a un PE > 30, lo que es típico de una empresa de muy buena calidad. No es una acción de valor, eso está claro. Pero aunque tiene mucho a su favor, puede que no sea una buena decisión comprarlo al precio actual. La empresa tiene un ritmo insostenible de recompra de acciones, y existe el riesgo de que surja un nuevo competidor en fintechs y similares. No olvidemos que es de temer un descenso de las transacciones en los mercados inmobiliario y crediticio con la recesión que se avecina. Al final, aunque sea una empresa de calidad, creo que el futuro es demasiado incierto y hay demasiado riesgo a este nivel de valoración. 

Clasificaciónes Surperformance de Fair Isaac Corporation

Fuente: MarketScreener