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INSTALCO AB (PUBL)

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Instalco AB (publ): Roll-up con fuerte crecimiento

02/07/2021 | 14:32

El especialista sueco en servicios de instalación de fontanería, electricidad y HVAC (calefacción, ventilación y aire acondicionado). La compañía es una de las empresas con una alta calificación de inversión en el Stock Screener de valores de Marketscreener.

Instalco es un "roll-up" -es decir, un grupo que crece a través de adquisiciones, formado por 85 filiales, cada una de ellas con una posición competitiva privilegiada y una cartera de clientes establecida en el mercado local en el que operan. A pesar de la pandemia, o quizás a causa de ella, el año pasado fue el más activo en términos de crecimiento externo, con 18 adquisiciones, 14 de ellas en Suecia. 

Aunque Instalco está presente en toda Escandinavia, tres cuartas partes de su volumen de negocio se siguen generando en su mercado nacional.

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El mercado escandinavo sigue estando muy fragmentado. Con el objetivo de consolidarla, el fundador de Instalco, Per Sjöstrand, que posee el 9% del capital, se propuso hace siete años sacar a bolsa un vehículo de adquisición con el apoyo de varios inversores institucionales.

La agrupación de diferentes pequeñas estructuras especializadas en esta actividad principal -la instalación de sistemas de fontanería, electricidad y climatización- da lugar a muchas sinergias, por ejemplo en las funciones de compra o apoyo, el conocimiento de los mercados locales, el coste de la financiación y la proximidad a los clientes.

Esta proximidad a los clientes, que garantiza una buena gestión de los proyectos, es buscada activamente por los clientes -principalmente empresas constructoras o promotoras inmobiliarias-, ya que están acostumbrados a trabajar con presupuestos ajustados que dejan poco margen para los errores de diseño o instalación.

Instalco se centra en proyectos de tamaño medio — el 80% de sus ingresos actuales— y evita los proyectos de gran envergadura, que son arriesgados si se salen del presupuesto, como suele ocurrir, así como los pequeños proyectos que no tienen recurrencia ni valor añadido real. 

Como distribuidor, dejando a un lado los raros conocimientos técnicos, la ventaja competitiva de un contratista de obras sigue siendo sobre todo regional. Por lo tanto, se trata de encerrarse en una geografía bien definida, en lugar de aventurarse fuera del territorio conquistado, y en el proceso perder los beneficios de su escala y redes locales.

No es de extrañar que Instalco afirme que su organización descentralizada fomenta el espíritu empresarial de los directivos de sus distintas filiales, alentados en esto por una clara alineación de intereses, ya que todos estos "pequeños" contratistas han cambiado su independencia por acciones de Instalco.

Desde el punto de vista financiero, el grupo sueco se encuentra en una trayectoria de crecimiento excepcional, con unos ingresos que han pasado de 430 millones de coronas suecas en 2014 a 7.400 millones en el último ejercicio, lo que supone una tasa anual superior al 60%, mientras que una expansión muy clara de los márgenes ha consagrado el papel de las sinergias prometidas a los accionistas.

El modelo de negocio requiere muy poco capital, incluso en la gestión del capital circulante, ya que los clientes pagan por adelantado. Con la mitad de sus gastos de explotación relacionados con la compra de equipos y un tercio con los salarios, el grupo conserva una flexibilidad óptima y puede reducir el tamaño de sus operaciones según sea necesario si la situación económica se deteriora.

En total, Instalco ha generado 1.800 millones de coronas suecas de flujo de caja libre antes de adquisiciones entre su creación en 2014 y el año pasado. Este beneficio de caja -más representativo que el beneficio contable, lastrado por una fuerte carga de depreciación heredada de las adquisiciones- se espera que alcance los 750 u 800 millones de coronas este año, frente a los 50 millones de coronas de hace seis años.

El Sr. Sjöstrand y los financieros que lo respaldaban parecen haber acertado: en efecto, había un bulevar de oportunidades para reunir a los contratistas de la construcción bajo un mismo techo y escalar colectivamente. Dicho esto, a su actual valor de empresa de 17.000 millones de coronas, el grupo sigue estando valorado a x20-x22 de sus beneficios previstos a corto plazo. 

A primera vista, se trata de una propuesta atractiva en un mercado sobrecalentado. Hoy en día, es raro que una empresa de tan rápido crecimiento cotice a tales múltiplos, especialmente cuando mantiene un apalancamiento razonable -a x1,5 de EBITDA- mientras ofrece una rentabilidad de los fondos propios superior al 30%.

La oportunidad, por supuesto, reside en la continua consolidación del mercado escandinavo y, posiblemente, de la región báltica, un coto de caza en el que los grupos suecos suelen operar con facilidad. El riesgo, como en todas las ampliaciones, es que el crecimiento se detenga por falta de objetivos de adquisición adecuados.

Esto se vio el año pasado en Noruega, donde Instalco experimentó un crecimiento orgánico negativo. Como se ha explicado anteriormente, una vez que el mercado regional está saturado, salir de sus fronteras se convierte en algo excesivamente arriesgado, ya que la ventaja competitiva de la escala y las redes desaparece, además de entrar en geografías desconocidas donde la competencia ya está bien establecida. 

Además, los ciclos de los equipos en las empresas de Instalco suelen ser muy largos, de veinte a treinta años o más. Al final de su vida útil, estos equipos a veces se mantienen en funcionamiento sin necesidad de sustituirlos por completo.

En este sentido, los resultados del grupo seguirán estando directamente ligados al buen comportamiento de los mercados escandinavos de la construcción, especialmente en Suecia.


© MarketScreener.com 2021
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Deuda neta 2021 820 M 95,0 M 81,9 M
P/E ratio 2021 39,0x
Rendimiento 2021 0,74%
Capitalización 21 963 M 2 551 M 2 195 M
VE / Ventas 2021 2,57x
VE / Ventas 2022 2,25x
Nro. de Empleados 4 256
Flotante 81,6%
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Per Olof Ehrlén Independent Director
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