JENOPTIK AG 
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Sin embargo, este segmento representa una parte reducida (27.000 millones de euros) del mercado mundial de la fotónica, que se estima en 600.000 millones: los principales mercados son la subcontratación de fabricantes de semiconductores (120.000 a 140.000 millones), las tecnologías de visualización y de iluminación (152.000 millones) y la electrónica de consumo (72.000 millones)
Para Jenoptik, 2019 será el año en el que se centrará claramente en el crecimiento en América del Norte, así como en el lanzamiento de una nueva actividad comercial en el ámbito de la mecatrónica. O, para citar Wikipedia, una rama multidisciplinaria de la ingeniería que se centra en la ingeniería de los sistemas eléctricos y mecánicos, y también incluye una combinación de robótica, electrónica, informática, telecomunicaciones, sistemas, control e ingeniería de productos"
Según la dirección de Jenoptiks, este posicionamiento debería permitir un crecimiento futuro del volumen de negocios anualizado de entre el 5 y el 10%, varios puntos por encima del mercado, y mantener el margen de EBITDA en torno al 15%
En el plano financiero, Jenoptik -seleccionada en base a sus fundamentos por MarketScreeners Stock Screener- se distingue por una sólida posición financiera y un crecimiento modesto pero estable
El apalancamiento se reduce al mínimo, con una deuda neta de sólo 36 millones de euros, o exactamente un tercio del EBITDA de 105 millones de euros generado el año pasado. Paralelamente, el efectivo sigue acumulándose en el balance
Como tampoco hubo emisión de acciones, todas las adquisiciones de la compañía - por un monto total de 110 millones de euros desde 2013 - se han autofinanciado con el flujo de caja
Sin embargo, en este momento es difícil decir algo sobre la rentabilidad de estas inversiones de crecimiento externo, a diferencia, por ejemplo, de un caso como el de Accenture. Para ello necesitamos tener más información y -aunque no deseamos que suceda- algunos de esos ciclos invertidos a los que la industria de los semiconductores está tan acostumbrada
El volumen de negocios crece con una media anualizada del 3,5% desde 2008, pero el beneficio de explotación crece a un ritmo más rápido (9%), mientras que el resultado neto (71%) se beneficia de la disminución de la deuda y del coste financiero que conlleva
En cualquier caso, vemos que las ambiciones de crecimiento de la dirección son mayores que el rendimiento histórico del grupo. Los futuros ejercicios financieros nos mostrarán si estos objetivos son o no realistas, o si resultan ser sólo un anuncio financiero demasiado entusiasta
En 2017, el grupo generó un resultado neto de 72 millones de euros. El beneficio en efectivo (flujo de caja libre) fue de 63 millones de euros antes de las adquisiciones, frente a los 72 millones del año pasado
En 2018, todos los beneficios - e incluso un poco más, pero la diferencia se compensó con una pequeña emisión de deuda - se han reinvertido en adquisiciones: la futura creación de valor dependerá en gran medida de la pertinencia de esta elección estratégica, que sin duda era necesaria para poner un pie en la puerta de las nuevas actividades comerciales
A 26 euros por acción, la capitalización bursátil (1.500 millones de euros) representa así un múltiplo de unas 20 veces el beneficio efectivo. En el contexto actual de los tipos de interés, la valoración es, pues, bien merecida si se cumplen o superan los objetivos de crecimiento. Este es el consenso de los analistas, que acaba de ser revisado al alza, un impulso que se encuentra detrás de la inversión en nombre de MarketScreeners European Portfolio
Las dificultades para hacer rentables las recientes adquisiciones, una fuerte recesión y/o una inversión del ciclo en la industria de los semiconductores llevaría sin duda a una compresión inmediata de los múltiples
Observamos que la valoración de Jenoptiks se ha mantenido más o menos sin cambios durante catorce años, como resultado de un crecimiento modesto y unos resultados operativos estables. El precio de las acciones se triplicó en 2006 a raíz de un repunte de la actividad de los fabricantes y OEM (fabricantes de equipo original) de semiconductores, los principales clientes de la empresa
También hemos comentado estas excepcionales condiciones de mercado -después de casi una década de sequía- en varios artículos, entre los que se encontraban reportajes sobre Applied Materials, y KLA-Tencor
En el caso de Jenoptiks, el buen comportamiento del precio de las acciones estará directamente relacionado con la continuación de esta fase próspera. Sin embargo, los más escépticos han señalado la clara desaceleración de los últimos meses, ilustrada por la deflación de las valoraciones infladas del año pasado
La posición será rápidamente arbitrada si se confirma esta tendencia inversa.
(El autor no es accionista.)
