RTX CORPORATION 
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El grupo era originalmente un actor bastante especializado en la industria de la aviación civil y militar. Con el paso de los años, se diversificó hacia un negocio público más general en el que la competencia es feroz pero los ingresos son recurrentes y están menos expuestos a las inversiones de ciclo
Esta dimensión cíclica, en particular, es menos penalizante que antes para Pratt & Whitney: este segmento de la industria -el diseño de motores de aviones- ha estado muy fragmentado durante mucho tiempo, especialmente en los Estados Unidos. Ahora, sin embargo, está plenamente consolidado tras décadas de fusiones y adquisiciones realizadas bajo el impulso de contratistas como Boeing, Airbus y Lockheed en busca de economías de escala y de un único socio comercial que sea fiable a lo largo del tiempo
En este exigente segmento sólo están activos General Electric, Rolls Royce, Safran y, por supuesto, Pratt & Whitney. Cabe señalar que esta última tiene una posición competitiva privilegiada en la aviación militar, ya que sus reactores propulsan la nueva generación de aviones de combate F-22 y F-35
Otra característica interesante, esta vez compartida por todas las divisiones de United: la mitad del volumen de negocios proviene de las llamadas actividades de posventa, es decir, servicios de mantenimiento y actualización, donde los márgenes superan los de las actividades de fabricación tradicionales
Esta dinámica permite también a United ajustar sus precios de venta de la manera más competitiva posible en las grandes licitaciones, para luego remunerarse bien en los contratos de mantenimiento, algo que los clientes difícilmente pueden evitar debido al riesgo de ver averiarse sus aviones de combate, sus sistemas de aire acondicionado o sus ascensores
En el plano de la gestión, y como muchas otras empresas maduras de los Estados Unidos, una de las características de Uniteds es su política muy agresiva de retorno del capital para sus accionistas: todos los beneficios en efectivo se han devuelto a estos últimos a través de dividendos (10.000 millones de dólares en los últimos cinco años) y recompras masivas de acciones (16.000 millones de dólares en el mismo período)
Las recompras de acciones pueden ser a veces una excelente asignación de capital cuando una empresa está infravalorada en la bolsa. Sin embargo, las recompras de los últimos cinco años se han hecho a un precio medio de unos 100 dólares por acción, más o menos 20 veces el beneficio normalizado del último decenio, una infravaloración que no es precisamente evidente
Por un lado, vemos que esta estrategia ha contribuido en gran medida a mantener la estabilidad del beneficio por acción, que de otro modo habría disminuido, y a sostener al mismo tiempo el precio de la acción en la bolsa. Por otra parte, podríamos decir que la dirección se ha atrincherado detrás de su fortísima posición competitiva, sin correr el riesgo de una diversificación peligrosa
Sólo el tiempo dirá qué apuesta habría sido la preferible
Procedamos con una valoración tradicional a través de la suma de las partes (las hipótesis de abajo son, por supuesto, ajustables de la forma que se quiera)
- El famoso fabricante de motores Pratt & Whitney es la división más intensiva en capital del grupo, pero también la más estratégica: está valorada en veinte veces su último beneficio de explotación, un nivel similar al de una empresa comparable como Safran. La división tiene un valor de 29.200 millones de dólares
- La división de piezas aeronáuticas genera un 16% de márgenes y se beneficia de las relaciones de larga duración con todos los grandes subcontratistas. La actividad es menos cíclica que la de Pratt, porque las obligaciones reglamentarias en el negocio de la aviación civil requieren el reemplazo regular de las piezas. Podemos conceder a la actividad un múltiplo de 12 veces su último beneficio de explotación, lo que significa un valor de 28.400 millones de dólares
- La división de clima, control y seguridad genera un 18% de márgenes y 3.300 millones de dólares de beneficio de explotación, con, también aquí, una brillante y bien establecida base de clientes: con un múltiplo de 12 veces el último beneficio de explotación, la división vale 39.600 millones de dólares
- La división Otis, que no volveremos a presentar, tiene mucho en común con la división de clima, control y seguridad. Con un múltiplo de 12 veces el último beneficio operativo, la división vale 24.200 millones de dólares
La suma de estas partes se reduce a 121.400 millones de dólares, de los cuales restamos los 30.000 millones de dólares de obligaciones financieras a largo plazo - deuda neta, planes de pensiones e intereses minoritarios incluidos. Esto da un total de valor neto revalorizado que se estima en alrededor de 91.400 millones de dólares
Una vez que comparamos esta cantidad con la actual capitalización de mercado del grupo de 98.000 millones de dólares, no vemos un descuento claro, y por extensión suponemos que el mercado mira las condiciones actuales del mercado de forma positiva - sin duda gracias a los nuevos contratos de equipamiento militar
El consenso de los analistas agregado por MarketScreener apunta exactamente en esta dirección, ya que los primeros han revisado recientemente sus proyecciones de ganancias al alza. Si tienen razón, las recompras de acciones de los últimos años habrán sido muy oportunas. Esto significa que, en un horizonte de varios años, el precio de las acciones debería evolucionar positivamente bajo el efecto combinado del aumento de los beneficios y la disminución del número de acciones en circulación
Los inversores interesados pero menos emprendedores - o los que son un poco más reservados en cuanto a las proyecciones de los analistas - tal vez prefieran una actitud más de espera, ya que la evolución positiva antes descrita ya está incluida en la valoración actual del grupo
(United Technologies forma parte de la cartera de MarketScreener USA. El autor no es accionista)
