Seritage es una compañía inmobiliaria americana que ya estuvo aquí a principios de año

Gráfico Seritage Growth Properties
La empresa apareció por primera vez en el radar de los inversores en 2015, cuando Warren Buffett adquirió personalmente el 8% de las acciones en circulación; y una segunda vez la primavera pasada, cuando Berkshire Hathaway concedió a Seritage un préstamo de 2.000 millones de dólares; y luego una tercera vez hace poco, con la quiebra y la reorganización en virtud del capítulo 11 de Sears Holdings, principal arrendatario de Seritages

Hay que tener en cuenta que Seritage es un vehículo diseñado para recuperar y reurbanizar el espacio comercial abandonado por Sears mientras ésta liquida sus actividades. La tesis de inversión aquí es notablemente clara: una vez que el espacio comercial es reurbanizado, se alquila un pie cuadrado a nuevos inquilinos por un precio medio de 17 dólares, frente a los 4 dólares anteriores cuando Sears ocupaba el espacio

Esta espectacular revalorización, aunque sea costosa porque la empresa necesita invertir cantidades considerables para que el espacio esté a la altura de los estándares actuales, constituye la base de un crecimiento neto de los ingresos por alquiler y de espléndidos beneficios a lo largo de la próxima década

Podríamos comentar la naturaleza de los diferentes proyectos de reurbanización -en curso o ya terminados- la última presentación de los inversores ofrece varias muestras ilustrativas a ese respecto, pero, para abreviar, hasta ahora la dirección ha sido eficiente en sus iniciativas para transformar propiedades anticuadas en espacios de vida atractivos

En este contexto, la bancarrota de Sears podría potencialmente - note la reserva aquí - ser una buena noticia. Podría acelerar el proceso de recaptación y reurbanización de propiedades; la mala noticia, porque también hay malas noticias -bien reflejadas en la reciente caída del precio de las acciones, por cierto- es que Seritage corre el riesgo de perder casi un tercio de sus ingresos actuales por concepto de alquileres.

Sin embargo, la administración parece estar bien preparada para esta posibilidad

Continuemos con una valoración de tipo "back of the envelope": la empresa posee 248 propiedades, por un total de 39 millones de pies cuadrados en todo Estados Unidos, 36,4 millones de los cuales pertenecen a Seritage una vez restadas las partes que pertenecen a diversas empresas mixtas; la mitad de los ingresos por alquiler proceden de los mejores Estados: California, Florida, Nueva York, Illinois y Texas

Seritage todavía arrienda 12,4 millones de pies cuadrados a Sears: supongamos que va a suceder lo peor y lo contamos como cero; esto nos deja con 24 millones de pies cuadrados disponibles para el arriendo, 6 millones de los cuales ya han encontrado inquilinos, mientras que los 18 millones de pies cuadrados restantes están en reurbanización o en espera - con 88 proyectos de reurbanización terminados o recién iniciados, la transformación parece estar bien encaminada

Capitalizando la renta por pie cuadrado en un período de diez años - una hipótesis que es conservadora y que cada uno es libre de ajustar como le parezca - el valor de estos 18 millones de pies cuadrados se reduce a 4.100 millones de dólares. Una vez que se restan los 1.700 millones de dólares de la deuda - incluyendo las acciones preferenciales - el valor de los activos netos se reduce a 2.400 millones de dólares

Seritage posee el 64% de la sociedad operativa que gestiona la compañía inmobiliaria. ESL - el fondo de cobertura del presidente de Sears Edward Lampert, tiene el otro 36%. La parte de los activos netos que pertenece a los accionistas de la compañía se reduce así a unos 1.500 millones de dólares, o alrededor de 41 dólares por acción - en comparación con el precio actual de 38 dólares, pero hemos contado los 12,4 millones de pies cuadrados que todavía son arrendados por Sears como cero

A este precio, el margen de seguridad es por lo tanto considerable, y los 12,4 millones de pies cuadrados a reurbanizar son gratuitos - a pesar de un costo real de oportunidad. Aparte de un escenario desastroso en el sector inmobiliario comercial de América del Norte, la oportunidad de beneficiarse de la quiebra de Sears parece ser particularmente atractiva gracias a Seritage

El principal desafío será obtener la financiación necesaria para la reconfiguración de las propiedades. Los proyectos recientes han demostrado que una reconfiguración cuesta alrededor de 200 dólares por pie cuadrado: a este respecto, los 18 millones de pies cuadrados que se han mejorado o que se están mejorando actualmente requieren una inversión de alrededor de 3.500 millones de dólares, exactamente la totalidad de la capitalización de Seritage, la deuda y el capital acumulado

Una vez que se añadan los 12,4 millones de pies cuadrados que todavía están ocupados por Sears, la factura sube a 6.000 millones de dólares. Si Seritage no logra obtener el crédito necesario, la creación de valor podría llevar un tiempo. Por lo tanto, la apuesta no está exenta de riesgo, pero al mismo tiempo, ¿qué inversión es? - y está destinada principalmente a pacientes accionistas

Sin embargo, con 1.000 millones de dólares de efectivo disponible, un apalancamiento todavía modesto y una apreciable latitud para monetizar ya sea los activos individuales, o sus participaciones en empresas conjuntas, Seritage parece estar bien dispuesto a hacer frente a la delicada situación actual

(El autor es accionista)