Así lo atestigua nuestro artículo publicado en el verano de 2023 en estas mismas columnas, en el que recordábamos que, mientras la estadounidense Uber podía financiar cómodamente el desarrollo de esta actividad gracias a los ingresos de su segmento de transporte de personas, y la británica Deliveroo, más prudente, evitaba las adquisiciones para priorizar el crecimiento orgánico en un perímetro bien delimitado, la alemana Delivery Hero y la neerlandesa Just Eat habían pecado de exceso de ambición.

Lo que siguió, como es sabido, no fue más que una serie de fiascos para los implicados. Al borde de la quiebra, Just Eat fue adquirida por Prosus, que ya era accionista de referencia de Delivery Hero, pero que desde entonces ha tirado la toalla y ha señalado su intención de salir del capital. En cuanto al grupo alemán, pese a los notables esfuerzos del año pasado, aún no ha demostrado la viabilidad de su modelo de negocio, excesivamente fragmentado.

Delivery Hero es, además, la diana de una campaña activista liderada por Aspex Management, que exige una revisión de la estrategia y una venta por partes del mosaico de operaciones heterogéneas del grupo. Se trata de un problema más que debe gestionar su consejero delegado, Niklas Östberg, ya debilitado por el pobre desempeño operativo de su grupo, así como por los recurrentes problemas con los reguladores en varios países.

Publicados ayer, los resultados del ejercicio 2025, lamentablemente, no servirán de consuelo a los accionistas. Algunos advertirán también contra una comunicación financiera demasiado maquillada para ser tomada al pie de la letra, centrada en un EBITDA «ajustado» de 903 millones EUR, que deduce muy convenientemente 147 millones de «ajustes de la dirección» y 224 millones en concepto de remuneración en stock-options y equivalentes.

Sin embargo, tanto los primeros como los segundos son gastos de explotación muy reales y, desde luego, nada excepcionales en Delivery Hero. Los ajustes de la dirección cubren, de hecho, gastos jurídicos y de reestructuración que tienden a multiplicarse. En cuanto a las retribuciones en opciones sobre acciones, dado el mediocre rendimiento del grupo, resulta sorprendente que aumenten un 31% respecto al ejercicio anterior. ¿Nos encontramos ante una especie de Snapchat a la europea?

A pesar del crecimiento de la facturación, las cuentas y los flujos de efectivo de Delivery Hero siguen en rojo. El tema central sigue siendo Talabat, la filial del grupo en Oriente Próximo, que representa dos tercios del EBITDA de su matriz y cuyo rendimiento se ha ralentizado recientemente. Otra decepción proviene de los ingresos del segmento publicitario, que se estancan cuando antes ofrecían la esperanza de convertirse en uno de los pocos pilares rentables del grupo.

La campaña activista de Aspex parece legítima en todos los sentidos. De hecho, es muy probable que la suma de las partes de Delivery Hero —presente en 72 países— resulte ser sensiblemente superior a su valor de empresa actual. No obstante, el grupo no muestra signos de querer avanzar en esa dirección. Como la actualidad nos recuerda constantemente, los «cambios de régimen" impulsados por factores externos suelen chocar con una fuerte resistencia interna…