Es el segundo año consecutivo en el que Exor registra una acusada infrarrentabilidad frente a su índice de referencia. Lo cierto es que más de la mitad de su cartera sigue concentrada en las tres antiguas joyas de la corona del imperio Fiat: Stellantis, Ferrari y CNH.

Si se añade Philips, una inversión especialmente acertada para Exor, las grandes participadas cotizadas representan el 61% del valor neto de los activos. Por detrás, el 16% de la cartera está comprometido en participaciones no cotizadas —por ejemplo, Iveco Group e Institut Mérieux— y el 12% en la gestora Lingotto, que por su parte firmó un excelente 2025.

El resto de los activos —en particular, el negocio de reaseguro y el club italiano Juventus— supone el 6% de la cartera, mientras que el efectivo representa el 5%.

A los precios actuales, 63 EUR por acción, el descuento frente a un valor neto de los activos de 164 EUR es muy pronunciado. Nos movemos en un nivel de tensión comparable al observado en Eurazeo, comentado hace muy poco en estas mismas páginas, y, en términos más generales, en línea con la media de las grandes sociedades de cartera familiares cotizadas en Europa, sobre las que el mercado mantiene desde hace tiempo una desconfianza estructural.

Sin embargo, a diferencia de la sociedad de inversión francesa controlada por las familias Decaux y Weil, Exor no ha mostrado intención de apostar decididamente por las recompras de acciones, pese a que, en teoría, tendría todo el sentido dada la magnitud del descuento.

Y es que eso equivaldría a reforzar posiciones que, sin embargo, Exor pretende reducir para diversificarse. Hay, por tanto, un callejón estratégico sin salida que no tendría una sociedad de cartera dispuesta, por el contrario, a redoblar su apuesta por sus principales convicciones inversoras.

El año pasado subrayábamos el acierto de John Elkann al vender acciones de Ferrari en niveles de valoración estratosféricos. No hay motivo para dudar de que sueña con poder hacer lo mismo con Stellantis. Pero para eso probablemente habrá que esperar, porque el fabricante registró unas pérdidas de 22.000 millones EUR en 2024, mientras su capitalización bursátil sigue marcando mínimos.

Su fuerte dependencia de las participadas históricas será una herencia larga de digerir para Exor. Puede que el mercado haya percibido bien esa realidad; de ahí el persistente descuento de la empresa, que, no obstante, sigue estando muy bien capitalizada y, salvo prueba en contrario, bien gestionada y atenta a las oportunidades.

A este respecto, como recuerda Exor en sus presentaciones a inversores, «Con raíces profundas, no hay motivo para temer al viento». Los accionistas, frustrados por no haber visto cerrarse el descuento estructural de la empresa —más bien al contrario—, tendrán que conformarse por ahora con ese mensaje filosófico.