Una bandera roja (red flag) no significa necesariamente que haya un fraude bajo la alfombra o que se espere un escándalo. Es simplemente un punto negro que hay que vigilar. El problema es cuando se acumulan. Estas banderas rojas deben entenderse como advertencias: cuantas más se acumulen al examinar una empresa, mayor será el riesgo de una posible pérdida permanente de capital, si decide invertir en ella de todos modos.
Por lo tanto, los inversores deben llevar a cabo la diligencia debida, es decir, un análisis exhaustivo y sistemático de los documentos y la información de que disponen los accionistas para asegurarse de que no hay ningunaSe trata de un análisis exhaustivo y sistemático de los documentos y la información de que disponen los accionistas para asegurarse de que no hay irregularidades y de que la empresa es sólida desde el punto de vista financiero, con el fin de reducir los posibles riesgos asociados a la inversión.
La búsqueda de señales de alarma "red flags" es una parte integral del trabajo de un analista financiero profesional, pero también puede ser extremadamente útil para cualquier inversor concienzudo que busque evitar las malas empresas y maximizar sus beneficios. En este artículo, examinaremos los 12 tipos principales de señales de alarma que pueden detectarse y, a continuación, realizaremos un estudio de caso detallado con una acción cotizada en bolsa.
Parte 1: Los 12 tipos principales de red flags
- Falta de transparencia
Empecemos por una característica común de cualquier empresa sospechosa que no quiere que la gente investigue sus cuentas. La falta de transparencia es una percepción general al leer los estados financieros. Puede consistir en omitir información adicional que podría haber sido útil, utilizar un lenguaje alusivo o indirecto, complicar innecesariamente un documento o la presentación de los datos, o anotar sistemáticamente a pie de página toda la información que pueda ser percibida como negativa por el inversor. En la mayoría de los casos, nada es ilegal, pero tenemos la sensación de que la información es difícil de obtener. Esta es una primera señal de alarma. Debería invitarnos a profundizar en el tema.
- Ventajas competitivas no demostradas (o no demostrables)
La empresa presume de muchas cosas, pero sin demostrar realmente nada. Se describe a sí misma como más eficiente, empleando a los mejores ingenieros, ofreciendo las soluciones más rápidas. Pero cuando se buscan los hechos detrás de las afirmaciones: que tchi, nada, zilch. Sencillamente, no hay pruebas. Así que, obviamente, una presentación a un inversor se hila para atraer a sus lectores, pero cuando no se puede encontrar ninguna prueba, lo más probable es que sea sólo un montón de mentiras.
- La empresa está quemando efectivo y no genera flujo de caja libre
Un flujo de caja estable es señal de un negocio sano y próspero, mientras que grandes fluctuaciones en el flujo de caja pueden indicar que una empresa tiene problemas. Pero la cosa se pone peor: cuando la evolución del flujo de caja libre (Free Cash Flow - FCF) no sigue en absoluto la evolución del volumen de negocio. Cuando el FCF es negativo, significa que la empresa está quemando efectivo. Por lo tanto, necesitará financiarse tarde o temprano si no consigue dar la vuelta y volverse positiva. En este caso, puede refinanciarse mediante deuda o capital propio. En cualquiera de los dos casos, se trata de una mala señal para el accionista. En efecto, o bien es probable que la situación del balance de la empresa se deteriore pronto y su valoración bursátil caiga para tener en cuenta este deterioro de los fundamentales, o bien la emisión de acciones diluirá al accionista y la acción caerá para reajustarse a la capitalización bursátil inicial.
- Resultados (excesivamente) prometedores
La empresa tiende a prometer mucho. Las previsiones de crecimiento son gigantescas. Pero si nos fijamos en los anteriores comunicados de resultados, la empresa se esfuerza por cumplir estas previsiones excesivamente optimistas. Los anuncios decepcionan con regularidad y la promesa de un año en el que por fin se crearía valor para el accionista se desvanece a medida que se desvanece el desencanto de un futuro brillante.
- Una historia de dilución
La dilución es lo que ocurre cuando una participación en una empresa se reduce debido a una nueva emisión de acciones o al ejercicio de opciones sobre acciones. Cada vez que una empresa emite nuevas acciones, se reduce la participación de los accionistas. En efecto, más acciones en manos de más personas significa que cada titular de acciones ordinarias existentes posee un porcentaje menor o diluido de la empresa. Algunas empresas tienden a abusar de la emisión de acciones. Por lo tanto, es esencial tener en cuenta este parámetro a la hora de analizar una acción. Fíjese en la evolución del número de acciones en los últimos años, evite las empresas que diluyen demasiado a sus accionistas y favorezca a las empresas que recompran sus propias acciones.
- Bonos convertibles con warrant adjunto
En la misma línea que la dilución de acciones, la empresa puede encontrar métodos alternativos de financiación si ya no tiene acceso a la deuda. Aquí es donde entran en juego los bonos convertibles con warrant adjunto. Se trata de un producto estructurado que combina obligaciones convertibles en acciones (OCA) con un vencimiento corto (menos de tres años) y warrants para suscribir acciones (BSA). Suelen emitirlos empresas que ya no tienen acceso al crédito, no pueden ampliar su capital en buenas condiciones o no ofrecen perspectivas tranquilizadoras para su desarrollo. Pocas empresas que entran en esta trampa salen indemnes. A menudo hablamos de (Convertible bond with warrant attached), pero existen otros instrumentos dilusivos. El accionista pierde las plumas casi siempre. Cuando se ven este tipo de cosas, es mejor salir corriendo.
- Ninguna o pocas personas con información privilegiada en el capital
Si esta empresa es tan estupenda y las acciones tienen tanto potencial, ¿por qué no están comprando acciones los principales interesados? Esta es una pregunta que debe hacerse. ¿Quiere invertir con una dirección "skin in the game", que está metida hasta el cuello en su proyecto empresarial, que desea, al igual que usted, que el negocio prospere y que la acción suba, porque así es como gana dinero? ¿O quiere invertir en una empresa propiedad de inversores institucionales y gestores de índices que tienen poco en cuenta las prácticas de la dirección, que se paga a sí misma un gran sueldo que no depende del precio de la acción? Elija su bando, pero recuerde que los incentivos suelen estar muy correlacionados con los resultados. Como dijo Charlie Munger: “Show me the incentive, and I will show you the outcome” (traducción: "muéstrame el incentivo y te mostraré el resultado").
- Venta masiva de información privilegiada
Cuando se examinan las últimas operaciones con información privilegiada, si se observa una venta masiva por parte del equipo directivo (CEO, CFO, COO, VP, Director, etc), no suelen ser buenas noticias. Así que hay muchas razones para vender una acción. El Consejero Delegado puede ejercer opciones de compra y luego vender las acciones para compensarse a sí mismo. El Director Financiero puede necesitar diversificar sus inversiones personales para no "poner todos los huevos en la misma cesta". El Vicepresidente del Consejo de Administración simplemente vende algunas acciones para financiar la renovación de su casa y, de paso, construir una nueva piscina en su segunda residencia. ¿Por qué no? Pero también podría deberse a que los iniciados disponen de información privilegiada o ven un declive en el negocio. Así que prefieren cobrar algunas ganancias y volver a las acciones más tarde. Siempre hay una buena razón para vender acciones. Sin embargo, cuando se tiene el viento a favor, con una dirección comprometida que cree firmemente en su proyecto empresarial y sigue invirtiendo sus fondos personales porque ve el potencial a largo plazo, todavía es más tranquilizador
- Un director general salido de la nada
Se trata de un fenómeno que se ha acelerado en los últimos años, sobre todo desde la aparición de las SPAC y otros vehículos de inversión " ficticios". Algunos ejecutivos han pasado de ser directores generales de una empresa de software SaaS en Silicon Valley a directores generales de una empresa minera en el sur de Montana de la nada. Otros tienen antecedentes estrafalarios que no dan sensación de pericia en un campo de actividad. ¿Cómo se puede ser experto en un campo tras sólo dos años en una industria? Hay cosas que llevan tiempo, como adquirir experiencia. Por el contrario, es agradable invertir en una empresa en la que el actual Director General se ha curtido con el sudor de su frente durante muchos años (o incluso décadas), pasando un poco de tiempo con los principales competidores para entender su entorno y luego abriéndose camino a través de los rangos de la empresa.
- Salarios elevados
Otro indicador de que la empresa es un "cash pig" para sus directivos es cuando los salarios son demasiado elevados en relación con el volumen de negocios y el beneficio neto generado. Como veremos en la "Parte 2: Estudio de casos", algunos directivos llegan a pagarse a sí mismos un salario equivalente al 5% del volumen de negocios, lo que es sencillamente enorme. ¿Cómo se puede esperar que la empresa tenga buenos márgenes de beneficios si el 5% de la facturación se destina a pagar al Director General? En una empresa sana, los salarios se equilibran con el valor creado y queda suficiente liquidez para invertir en crecimiento orgánico, realizar adquisiciones selectivas, llevar a cabo recompras de acciones o pagar un dividendo a los accionistas.
- Stock Based Compensation a raudales
Esta diligencia debida va de la mano del estudio de los salarios y otros beneficios pagados a los directivos. La retribución basada en acciones (Stock Based Compensation - SBC) es una retribución variable en forma de acciones para empleados, directores o directivos. Incluye los pagos en acciones, las opciones sobre acciones, las acciones fantasma, las unidades de acciones restringidas o los planes de propiedad de acciones para empleados. Al igual que las emisiones de acciones o los OCABSA, esto diluye a los accionistas existentes. No es alarmante verlos, existen en la mayoría de las grandes empresas que cotizan en bolsa. Lo importante es la proporción que toman en relación con el perfil de tesorería (cash flow), el periodo mínimo de tenencia impuesto a los titulares (generalmente varios años) y el comportamiento de estos últimos (venden sistemáticamente o no).
- Una sensación de "demasiado bueno para ser verdad"
Al leer los estados financieros, uno tiene la sensación de haberse tropezado con una oveja de cinco patas. La empresa lo tiene todo a su favor: es rentable, goza de buena salud financiera, muestra un crecimiento sostenido, la dirección parece competente y las acciones se pagan con descuento. Parece casi demasiado bueno para ser verdad. ¿Cómo es posible que nadie haya visto esta ganga, o mejor dicho, esta anomalía en los mercados financieros? Y entonces usted se dice "Así que los mercados son ineficientes, tengo una prueba tangible de ello ante mis ojos.
Pero, ¿y si realmente es demasiado bueno para ser verdad? Si el mercado da una valoración modesta a una acción, seguro que hay una buena razón para ello que quizá usted no haya visto. ¿Está la empresa posicionada en un negocio muy cíclico? ¿Se encuentra en la parte alta del ciclo? ¿Es de esperar una ralentización de la actividad en los próximos trimestres? O quizás se deba al posicionamiento de la empresa en su mercado: ¿tiene la empresa poco poder de negociación sobre sus clientes o proveedores? ¿Están siendo perturbados los productos o servicios que ofrece? ¿Está experimentando la empresa un choque normativo o está sujeta a regulación? ¿Su modelo de negocio es muy intensivo en capital? ¿Se enfrenta la empresa a un problema de financiación o de gestión? ¿Está a punto de estallar un escándalo? ¿Quién lo sabe? Hay muchos factores que pueden entrar en la ecuación y puede que se le haya pasado alguno por alto.
Mire el panorama general. ¿Invertiría en esta empresa con los ojos cerrados si no pudiera vender sus acciones en los próximos diez años? Si la respuesta es negativa, reconsidere su entusiasmo.
He aquí un resumen de los 12 principales tipos de señales de alarma (red flags):
Le insto a que no crea debidamente las palabras de los ejecutivos y los comentarios halagadores de los observadores, sino que profundice en la información por sí mismo. El pensamiento independiente es esencial en este mundo en el que la información es un arma de ocultación masiva. Hay que escarbar, buscar y utilizar todos los medios (legales) a su alcance para recabar información con el fin de formarse una opinión sólida y construida. Esto es especialmente cierto cuando invierte en valores individuales en mercados poco regulados o en pequeñas empresas con escasa cobertura por parte de los analistas.
Parte 2: Estudio de casos
Ahora que ya conoce los principales puntos a los que debe prestar atención al analizar una empresa, debemos pasar al siguiente paso: el estudio de caso.
Este ejemplo de empresa que vamos a diseccionar ilustra perfectamente lo que vemos a menudo en los mercados: "una promesa de un futuro maravilloso que suena un poco a hueco".
Pointerra Limited (3DP) es una pequeña empresa australiana con una capitalización bursátil de algo menos de 100 millones de dólares en el momento de escribir estas líneas. La empresa ofrece una solución de datos como servicio (DaaS) para gestionar, trabajar, analizar y compartir conjuntos de datos tridimensionales (3D).
La plataforma en la nube de la empresa, Pointerra3D, es una solución integral que almacena, procesa, gestiona, analiza, extrae, visualiza y comparte información clave de datos 3D. La empresa también ofrece herramientas de visualización en tiempo real basadas en la web para acceder a los datos desde cualquier dispositivo y desde cualquier lugar.
Las aplicaciones de sus herramientas son evidentes y extremadamente útiles para muchos sectores como la ingeniería, la arquitectura, la gestión de infraestructuras, la defensa o el comercio. Este especialista en visualización 3D y gemelos digitales (réplicas digitales de un objeto) se dirige a mercados con un crecimiento estructural.
Esta cartografía 3D precisa puede servir de plataforma para la gestión de una flota de robots (como los almacenes deAmazon, con quien Pointerra tiene un proyecto piloto en 200 emplazamientos de Estados Unidos y Europa) o para la gestión de infraestructuras eléctricas (como las líneas de alta tensión de FPL (Florida Power & Light Company), principal filial de Nextera Energy, con quien Pointerra tiene un contrato).
En resumen, la empresa está en un sector de moda, utiliza una plétora de palabras clave (cartografía 3D, plataforma en la nube, gemelo virtual, etc.) y se presenta como una solución ágil y la más rápida del mercado. El discurso está bien ensayado y un inversor poco atento podría caer fácilmente en la trampa tras leer su bien pulida presentación.
Fuente: Presentación Investors 2022
Así que profundicemos un poco más y deconstruyamos el fondo de Pointerra para identificar los posibles "red flags" de este valor.
- Red Flag n°1: En primer lugar, lo que sorprende, más allá de la retórica presentada por los boletines promocionales en diversos sitios web australianos, es la falta general de transparencia. Como analista, cuando estudio una empresa, prefiero que la información (positiva y negativa) esté fácilmente disponible y expresada en términos claros. En primer lugar, me facilita el trabajo. Y en segundo lugar, me hace sentir más seguro. En este caso, Pointerra utiliza la métrica ACV para el "valor contractual anual". Un término curioso, que puede explicarse en el caso de un negocio SaaS, pero que esconde datos no verificables. A continuación, observamos que la información más crujiente se encuentra en las notas a pie de página, como suele ocurrir con los expedientes "turbios". He aquí lo que se puede encontrar cuando se busca en la "letra pequeña": el 10% de la facturación procede de un crédito fiscal a la I+D (el equivalente australiano de nuestro crédito a la investigación). Por supuesto, la empresa no alardea de ello en los titulares, así que hay que buscar en las notas a pie de página. ¿Quieres invertir en una empresa en la que el 10% de la facturación procede de una subvención del Gobierno?
- Red Flag nº 2: A pesar del meteórico crecimiento de las ACV, la empresa está quemando efectivo, no genera flujo de caja libre (FCF) y sus gastos se están acelerando. El crecimiento es bueno, pero si es rentable, mejor. Esta quema de efectivo real y en rápida expansión no permitirá a la empresa sobrevivir otros 18 meses sin una ampliación de capital y, por tanto, una posible dilución para el accionista actual. De hecho, durante sus últimos seis ejercicios fiscales en funcionamiento, vemos que la empresa ha quemado 12,5 millones de dólares australianos y, como era de esperar, esto coincide con los 12 millones de dólares australianos que ha recaudado en capital durante el mismo periodo.
Fuente: 2022 Investor Presentation (página 8)
- Red Flag nº 3 :La empresa australiana anuncia que dispone de la solución más rápida del mercado. Más rápida que las de Ansys o Dassault Systèmes (por citar sólo dos), mientras que los recursos y la reputación de estos competidores ya no se cuestionan. Si nos fijamos en el equipo técnico de LinkedIn, es minúsculo (apenas 10 ingenieros a tiempo completo). ¿Cómo podría este pequeño equipo de ingenieros competir con los gigantes mundiales de la visualización 3D con una solución más rápida? Esto me causa asombro. Sobre todo porque el crecimiento de 2022 se debe casi por completo a un proyecto piloto con una empresa energética estadounidense (la FPL mencionada antes en el artículo). Un gran cliente para la solución más rápida del mundo, sorprendente que los clientes aún no estén convencidos.
- Red Flag n°4 : Echemos un vistazo a la dirección. En cuanto al CEO, Ian Peter Olson, un profesional de la auditoría que ha trabajado para KPMG: su experiencia previa no es precisamente extravagante ya que fue al mismo tiempo CEO de WKC Spatial (antes Warren King & Co) entre 2007 y 2016. Una experiencia de 9 años que terminó con la venta de la empresa a Veris (ex-OTOC) por 1,9 millones de dólares en 2016. Ian Peter Olson, actual consejero delegado, Neville John Bassett, presidente, y Paul Farrell, director no ejecutivo, forman entre ambos el triunvirato. Los dos últimos (Bassett y Farrell) poseen 7 millones de acciones de Pointerra entre los dos, lo que supone apenas 900.000 dólares (USD) al precio actual, por lo que no están realmente "al tanto", sobre todo porque obtuvieron estas acciones mediante opciones sobre acciones. En cuanto a Neville John Bassett, observamos que ha presidido varias pequeñas empresas australianas con una historia caótica, la mayoría de las cuales acabaron como penny stocks. Paul Farrell, por su parte, tiene cierta experiencia geoespacial, ya que ha sido director general de NGIS Australia, una de las principales empresas del sector. El hecho de que no adquiera acciones de Pointerra no es tranquilizador. Si las soluciones de Pointerra son superiores a las de la competencia, ¿por qué no compra acciones?.
Fuente: Informe anual 2022 (página 18)
- Red Flag nº 5 : Echemos un vistazo esta vez a la remuneración. Y como era de esperar, los salarios del equipo directivo son (muy) elevados para una empresa de pequeña capitalización con una capitalización bursátil inferior a 100 millones de dólares y 10 millones de dólares de ingresos en 2022. El consejero delegado, Ian Olson, cobra 492.255 dólares al año en efectivo, o el 5% de los ingresos de la empresa. ¡Eso es lo que llamamos captura de valor!
Fuente: Informe anual 2022 (página 17)
- Red Flag n°6 : Existe un programa de incentivos bastante clásico en Australia que permite a la dirección pedir prestado a la empresa a un tipo del 0,4% para comprar acciones de la empresa a 0,03 dólares y venderlas potencialmente a 0,06 dólares. La dirección lo ha utilizado con buenos resultados. En resumen, hay muchos indicios de que esta empresa es un "cerdo de dinero" para su dirección, que está cobrando generosamente a expensas de los accionistas.
Fuente: Informe anual 2022 (página 40)
- Red Flag n°7 : En las cuentas publicadas por la empresa, los detalles de las "Stock Based Compensation SBC" (compensaciones basadas en acciones) no aparecen en los estados de flujos de caja. Las SBC aparecen bajo el nombre comodín de "pagos basados en acciones" mucho más abajo en el informe anual. No es una práctica muy elegante si se tiene en cuenta que los SBC representan casi un tercio del EBITDA (excedente bruto de explotación).
Fuente: Informe anual 2022 (página 39)
Fuente: Informe anual 2022 (página 42)
- Red Flag nº 8 : Para continuar con el impulso, hay 17 millones de opciones en el aire con un strike de 0,07 $ por acción. Esto claramente no presagia un incentivo para que la dirección se lleve el dinero pase lo que pase con la trayectoria de la empresa en los próximos trimestres.
Fuente: Informe anual 2022 (página 39)
- Red Flag 9 : A continuación vemos una provisión para deudas incobrables de 437.497 dólares australianos en 2022. En otras palabras, el 5% de la facturación de 2022 (excluidos los créditos fiscales) se reserva como provisión porque parece que se ha obtenido de clientes insolventes o que no pagan. Todo esto parece inusualmente elevado. Esto también permite a la empresa hacer malabarismos potenciales con el flujo de caja de forma artificial, ya que las provisiones son una partida no monetaria.
Fuente: Informe anual 2022 (página 34)
- Red Flag nº 10 : Por último, la décima y última bandera roja identificada aquí: el último comunicado del primer trimestre de 2023. Como un clavo en el ataúd, este último comunicado anuncia retrasos en la facturación y proyectos demorados en EE.UU. con un impacto en la recaudación de efectivo. Esto es sorprendente para un negocio supuestamente de SaaS en el que el cliente normalmente paga por adelantado para acceder a los servicios.
Fuente: Actividades trimestrales/Apéndice 4C Informe de tesorería de 31/01/2023
Para ir más lejos, he puesto los enlaces, los documentos y las páginas correspondientes para que pueda comprobarlo usted mismo y desandar el camino cuando busque posibles anomalías en una empresa.
Como puede adivinar, esto no inspira mucha confianza. E incluso si el volumen de negocios sigue creciendo en los próximos años, ¿quiere usted invertir en este tipo de empresa? Quizá Pointerra mejore su situación actual y resulte ser una buena inversión, pero mientras tanto, hay muchos riesgos en esta empresa. Cuando queremos convertirnos en accionistas a largo plazo de una empresa y, por tanto, en socios del equipo directivo, necesitamos tener confianza en ellos porque son nuestros ahorros los que tienen en sus manos.
Identificar las posibles banderas rojas forma parte del trabajo de un inversor. Por desgracia, no todos los inversores se toman el tiempo necesario para estudiar a fondo los estados financieros de una empresa antes de invertir en ella. Le invito a pensar por sí mismo y a realizar este trabajo, que sin duda lleva tiempo, pero le permitirá evitar grandes errores y, con el tiempo,identificar las empresas más cualitativas.