Marks nos recuerda que a principios de la primera década del siglo, los inversores experimentaron dos grandes burbujas: la de las puntocom, a principios de la década, y la inmobiliaria de las hipotecas basura. Estos acontecimientos hicieron que los inversores desconfiaran de posibles burbujas.

Hoy, muchos se preguntan si el S&P 500 está en una burbuja, especialmente con las "Siete Magníficas": Apple, Microsoft, Alphabet, Amazon, Nvidia, Meta y Tesla. Estos gigantes dominan el índice de referencia estadounidense, al representar en torno al 32-33% de toda su capitalización, el doble que hace cinco años. Es un nivel que no se veía desde la burbuja de las puntocom de 2000. Además, la renta variable estadounidense representa más del 70% del índice MSCI World, un récord desde 1970. En su último informe, Marks plantea legítimamente la siguiente pregunta: ¿estamos ante una nueva burbuja?

Explica que el término "burbuja" está bien asentado en el vocabulario financiero. Para él, una burbuja no es simplemente una subida del precio de las acciones. Se trata más bien de un periodo de exuberancia irracional en el que los inversores idolatran ciertos activos, convencidos de que no pueden fallar. El miedo a perder una oportunidad, o FOMO, impulsa a la gente a comprar a cualquier precio. Marks señala que esta mentalidad es un claro signo de burbuja. Prefiere un diagnóstico psicológico para identificar estos periodos, en lugar de basarse únicamente en las cifras. Una burbuja suele formarse en tres etapas: después de un desplome, cuando la economía mejora y, por último, cuando todo el mundo piensa que las buenas noticias van a durar para siempre. Marks señala que lo que cuenta es la psicología de los inversores, no solo los eventos económicos. Una burbuja se caracteriza por la participación masiva, incluso de quienes no son expertos financieros.

Como explica el experto, las burbujas financieras suelen nacer de la novedad. Señala que los inversores se sienten atraídos por la idea de que "esta vez es diferente". Entre las burbujas más famosas se encuentran la de las Nifty Fifty de los años sesenta, la de las empresas de discos duros de los ochenta y la de los valores de internet de los noventa. Históricamente, las valoraciones elevadas suelen ser cuestionadas por los analistas, pero la novedad no es una excepción. Los inversores se dejan seducir por el éxito de las figuras mediáticas, y pocos se atreven a criticar esta euforia. Marks lo compara con "el traje nuevo del emperador", según el cual nadie se atreve a decir la verdad por miedo a parecer estúpido. Como resultado, muchos prefieren seguir a la multitud y disfrutar de las ganancias, aunque se sustenten en una ilusión.

Howard Marks comenzó su carrera en 1969 en el First National City Bank, ahora conocido como Citi. En aquella época, el banco invertía considerablemente en las Nifty Fifty, un grupo de acciones de grandes empresas estadounidenses de alto crecimiento. Estas empresas se consideraban infalibles, y se compraban a precios exorbitantes.

Tres razones sustentaban esa euforia: el crecimiento económico de posguerra, la innovación en sectores clave y la aparición de "acciones de crecimiento". Sin embargo, la burbuja estalló, y quienes invirtieron en las Nifty Fifty perdieron más del 90% de su capital en cinco años. El mercado se redujo a la mitad entre 1973 y 1974, revelando que las acciones estaban sobrevaloradas. Esta experiencia enseñó a Marks que el precio pagado es crucial, y que ningún activo es inmune a la sobrevaloración.

Howard Marks ha vivido varias burbujas financieras, a menudo provocadas por innovaciones malentendidas o sobrevaloradas. Las nuevas tecnologías resultan muy atractivas, pero sus deficiencias se hacen patentes en tiempos de crisis. Incluso las empresas innovadoras pueden verse superadas por la competencia o tecnologías más novedosas. En los noventa, la innovación explotó, y con ella el entusiasmo por internet. Los valores de este ámbito alcanzaron máximos históricos, pero muchos perdieron valor tras el estallido de la burbuja. Los inversores suelen sobreestimar el potencial de las nuevas empresas, lo que da lugar a valoraciones excesivas. Sin un historial detrás, las valoraciones se basan en la especulación. Los inversores adoptan a veces una "mentalidad de billete de lotería", apostando por el improbable éxito de las nuevas empresas. Esto alimenta las burbujas especulativas, en las que el optimismo supera a la cautela.

Históricamente, el S&P 500 ha cotizado a unas 16 veces los beneficios anuales, frente a las 30 veces de los beneficios actuales. En tiempos de burbuja, las acciones pueden venderse muy por encima de este múltiplo, como pasó con las Nifty Fifty en los sesenta. Hoy en día, los líderes del S&P 500, como Nvidia, cotizan a múltiplos altos, pero no tan extremos, sobre todo teniendo en cuenta sus excepcionales fundamentales.

Sin embargo, no debemos olvidar el carácter cíclico de algunas de estas empresas. A pesar de la espectacular subida del BPA (beneficio por acción) de Nvidia entre 2023 y 2024 (de 0,17 a 1,19 USD), la compañía sigue siendo un valor cíclico (a pesar de su creciente negocio de software). Así lo confirman sus caídas en los últimos años (56% en 2018 y 66% en 2022).

Parece que los inversores apuestan por la longevidad y el crecimiento continuado de estas empresas, a pesar de los riesgos asociados a la innovación tecnológica y la competencia. Sin embargo, muchas antiguas estrellas del mercado han desaparecido del S&P 500, a menudo debido a fusiones y no a quiebras.

Howard Marks observa que, durante las burbujas, los inversores tratan a las empresas líderes como si fueran a dominar indefinidamente, lo que no siempre sucede. Las burbujas suelen crecer a partir de innovaciones tecnológicas o financieras y pueden extenderse a mercados enteros. En los noventa, el S&P 500 se benefició de la caída de los tipos de interés y del entusiasmo por la renta variable, con una rentabilidad media anual superior al 20%. Sin embargo, esta euforia provocó una sobrevaloración de la renta variable, seguida de una caída del S&P 500 entre 2000 y 2002.

Recientemente, el S&P 500 ha disfrutado de dos años de fuertes ganancias (24,23% en 2023 y 23,31% en 2024). Según el experto, las señales actuales revelan un optimismo continuado, valoraciones elevadas y una fijación por la inteligencia artificial.

Marks presentó un gráfico de JP Morgan que muestra la relación entre la ratio precio/beneficios del S&P 500 y la rentabilidad a lo largo de diez años, de 1988 a 2014. Señaló que las valoraciones iniciales más altas suelen dar lugar a rentabilidades más bajas. Actualmente, la relación precio/beneficios se sitúa en el decil superior, lo que podría indicar una modesta rentabilidad futura de entre el 2% y el -2%.

Fuente: JP Morgan

Varios bancos importantes han previsto rentabilidades similares, entre ellos Goldman Sachs, que anticipa rentabilidades anualizadas del 3% para la próxima década, lo que evidencia que el precio pagado por una inversión, incluso a largo plazo, es relevante. Si el crecimiento futuro decepciona, tanto los múltiplos de valoración como las previsiones de beneficios podrían sufrir una corrección al mismo tiempo, lo que provocaría una fuerte caída y un aumento de la volatilidad. El mercado podría igualmente mantenerse al margen durante un tiempo, mientras absorbe esta valoración exigente. El tiempo dirá si las valoraciones actuales están justificadas, pero las probabilidades están a favor de mantener la cautela.