Para este análisis de los bancos minoristas, nos hemos basado en cinco empresas europeas de gran capitalización. Cada una de las empresas es el mayor grupo bancario de su país. Se trata de HSBC Holdings, BNP Paribas, Banco Santander, Intesa Sanpaolo et ING Groep.

Capitalización bursátil

Fuente: Marketscreener.com

Estas cinco empresas se dedican principalmente a la banca minorista, pero también a la banca de inversión. Las actividades minoristas se centran principalmente en los productos de crédito e inversión, mientras que las actividades de inversión se centran principalmente en las operaciones de los mercados financieros, como las OPV o las fusiones y adquisiciones. Por lo tanto, el negocio minorista ofrece una rentabilidad recurrente pero pequeña, mientras que el negocio de inversión puede ser muy rentable, pero es más incierto e intrínsecamente más arriesgado.

Durante varios años, hemos visto un descenso estructural en la valoración de los valores bancarios. En marzo de 2020 cayeron significativamente, en previsión de unos márgenes de interés más bajos, una menor demanda de préstamos y una menor actividad de mercado e intermediación. Tanto si miramos hacia atrás cinco años, como si lo hacemos desde principios de 2020, la observación es la misma: las acciones de los bancos van a la zaga del rendimiento del índice. La excepción que confirma la regla es el período reciente, con un rendimiento muy bueno en los últimos seis meses.

Fuente: Marketscreener.com

El sector bancario está experimentando una gran transformación. La llegada de fintechs como N26, Chime, Nubank o Square, que adaptan sus ofertas a los clientes por su agilidad digital, está cambiando el juego. Las interfaces de usuario son más atractivas y personalizables, los costes se reducen porque no hay sucursales y las nuevas funciones, como la biometría, los microcréditos y las microinversiones, atraen a los clientes más jóvenes. Como resultado, alrededor de un tercio de las cuentas que se abren hoy en día son en un neobanco.

Los bancos más tradicionales siguen en primera línea para los préstamos a particulares y empresas, y para la gestión de activos: no se puede pedir un préstamo inmobiliario con un neobanco y las empresas necesitan contrapartes sólidas en sus relaciones bancarias. Además, a pesar de las nuevas oportunidades de invertir con poca o ninguna comisión a través de los neobancos, los clientes más maduros o adinerados siguen con los bancos tradicionales para sus inversiones. Es poco probable que dejen su gestor de activos por un nuevo actor sin trayectoria.

Volvamos a las cinco empresas que hemos seleccionado para nuestro estudio. Examinaremos los ratios específicos del sector, ya que la banca es diferente de las empresas tradicionales. En lugar de las líneas tradicionales de la cuenta de resultados, preferiremos indicadores más específicos que detallaremos juntos. Pero los indicadores tradicionales siguen siendo pertinentes, y utilizaremos principalmente el resultado de explotación, la variación del volumen de negocios y los múltiplos del balance y la cuenta de resultados.

  • Common Equity Tier 1

Un indicador clave para los valores bancarios es el Common Equity Tier 1 (CET1). Es la proporción mínima de fondos propios "duros", es decir, la parte del capital que se considera más fuerte. Su objetivo es hacer que los bancos sean solventes en caso de choque, y así garantizar la solidez del sistema financiero. El umbral mínimo es del 7% (4,5% de exigencia mínima, incrementado con un 2,5% de colchón de conservación), pero el regulador lo refuerza con capas adicionales en función de la actividad de cada banco. Por lo general, los bancos fijan objetivos muy por encima de este umbral, ya que un ratio real cercano al ratio prudencial suscitaría la preocupación de los inversores institucionales, los accionistas y también los clientes. Cuanto más alto sea el ratio, más resistente será la empresa y más probable será que pueda cumplir sus compromisos.

Si tomamos el ejemplo de BNP Paribas (cuadro siguiente), encontramos el requisito mínimo y el colchón de conservación. También encontramos un 0,7% correspondiente al pilar 2, que cubre los riesgos subestimados o no cubiertos por el primer pilar. Además, existe el colchón para bancos de importancia sistémica (G-SIB), del 1,5% en este caso, y el colchón de capital anticíclico (0,03%), que ayuda a suavizar los ciclos económicos obligando a los bancos a provisionar más sus reservas para soportar mejor los periodos de recesión. El ratio CET1 del banco francés a 31 de marzo era del 12,8%, para un nivel requerido del 9,22%.

Fuente: BNP Paribas

  • El coste del riesgo

El coste del riesgo es el importe de las provisiones constituidas por los bancos para hacer frente a los impagos de los clientes. Este coste del riesgo aumentó en general en 2020, debido al deterioro de las condiciones económicas y financieras. Para el HSBC, el coste del riesgo ha aumentado un 125%. En el caso de BNP, ha aumentado un 79%. En el Santander, el coste del riesgo se ha multiplicado casi por tres, en Intesa por dos y en ING por 2,4. Los incrementos menores representan una buena gestión del riesgo. Cabe señalar que los préstamos garantizados por el Estado (PGE) no se incluyen en el coste del riesgo, ya que se consideran seguros para los bancos porque el Estado es el garante.

  • Los ingresos bancarios netos

El PNB son una medida del valor añadido generado por el negocio bancario. Es, por tanto, la diferencia entre los ingresos (comisiones percibidas y margen de intermediación) y los gastos (comisiones pagadas, gastos relacionados con el empleo e intereses pagados por las inversiones). En cierto modo, es el equivalente al volumen de negocio de una empresa no financiera, ya que es la primera línea de la cuenta de resultados. Es interesante verlo, pero en nuestro análisis nos centraremos en el estudio de la rentabilidad.

  • Resultado de explotación

El resultado de explotación, también conocido como EBIT, representa el beneficio antes de deducir los gastos, los ingresos por intereses y los impuestos. A continuación estudiaremos su variación, para ver el impacto del COVID en el resultado de nuestra selección.

  • Return On Tangible Equity

El rendimiento de los fondos propios tangibles (ROTE) es la relación entre los ingresos netos de una empresa y sus fondos propios, ajustados para tener en cuenta el fondo de comercio y la deuda que puede convertirse en acciones. Este ratio mide el rendimiento anual de los fondos propios. Cuanto más alto sea el ratio, más rentable será el patrimonio. Sin embargo, hay que tener cuidado porque no tiene en cuenta todo el capital social y, por tanto, puede estar sesgado.

Echemos un vistazo a las empresas seleccionadas, analizando las cifras clave:

Fuente: Marketscreener.com

Todas nuestras empresas tienen un CET1 muy satisfactorio.

El HSBC ha visto caer bruscamente sus ingresos de explotación. La estimación de consenso es que caerá otro 9% este año. Su ratio de ROTE se ha visto muy afectado. Los ingresos de HSBC cayeron un 9,1% en 2021, para un margen neto del 7,8%, un 28,3% menos que en 2019.

Los ingresos de explotación de BNP Paribas fueron los que más subieron de los cinco valores, mostrando cierta resistencia a la crisis. Los analistas esperan que esta cifra crezca en torno al 6%. El ROTE disminuyó ligeramente, mostrando de nuevo una buena gestión en tiempos de crisis. El volumen de negocio se redujo en menos de un 1%. Por último, el margen neto disminuyó menos que el de sus pares.

En el caso del Santander, las cifras son contradictorias: por un lado, el ROTE se encuentra entre los más altos (pero sigue disminuyendo). Por otro lado, tanto el EBIT como los ingresos están disminuyendo. Según el consenso, se mantendrá estable para el ejercicio 2020. La empresa registró pérdidas, como demuestra el margen neto negativo.

Intesa Sanpaolo lo ha hecho bien, su EBIT ha subido ligeramente, el ROTE se mantiene y los ingresos crecen. El margen neto, sin embargo, disminuyó un 25%. Estos elementos nos demuestran que ha sido capaz de hacer frente a la crisis.

Por último, ING Groep sufrió la mayor caída de su resultado operativo. El ROTE también está disminuyendo, y el volumen de negocio también ha disminuido ligeramente. El margen neto sigue siendo elevado, a pesar de la caída de casi el 50%.

Es preferible un margen neto elevado, ya que indica una buena gestión de los costes. Podemos ver que este es el caso de BNP, Intesa e ING. Además, Intesa ha sido capaz de aumentar su volumen de negocio a pesar de la crisis.

  • Rendimiento

A lo largo de cinco años consecutivos, el índice de referencia, el STOXX 600 Bancos, alternó con una fase alcista hasta 2018, luego inició una fase bajista hasta mayo de 2020, y ahora es sólo neutral. Por lo tanto, podemos preguntarnos legítimamente si vale la pena invertir en acciones bancarias a la vista de sus malos resultados. Entre nuestros valores, podemos ver que HSBC tuvo un rendimiento superior durante mucho tiempo, para terminar con un rendimiento neutral, junto con Intesa e ING. En el mismo periodo, BNP ha seguido la tendencia y ha superado su rendimiento desde principios de año. Sólo el Santander registró un rendimiento negativo de alrededor del -15%.

Fuente: Marketscreener.com

Sobre la base del precio de las acciones y el pago de dividendos, el rendimiento anual neto por acción, calculado a lo largo de 5 años, es del 4,8% para BNP, del 1,6% para ING y del 0,6% para HSBC e Intesa. El Santander tiene una rentabilidad media negativa del 5% anual.

Rendimiento neto por año (precio de la acción + dividendos)

Fuente: Marketscreener.com

Se puede observar que HSBC y Santander han ofrecido una peor rentabilidad que sus compañeros desde 2019. BNP e Intesa han ofrecido el mejor rendimiento en los dos últimos años. ING alterna entre subidas y bajadas, pero sigue siendo el segundo en la media de los cinco años.

Desde principios de 2020, el rendimiento de HSBC ha sido el más débil (-25%), a pesar de que inicialmente resistió mejor la caída de marzo. En cambio, el holandés ING, que había perdido un 60%, se sitúa entre los tres primeros con un rendimiento del -2%. La empresa Santander pierde un 12%, y BNP registra el mejor rendimiento, del 6%.

Fuente: Marketscreener.com

A continuación, examinaremos los múltiplos de valoración de nuestros 5 aspirantes, utilizando el P/E para la cuenta de resultados y el P/B para el balance.

  • Price Earning Ratio

La media del PER del sector bancario en Europa es de 10,5. BNP parece estar mal valorado con un P/E de 9,68. El de Santander es de 9,45. ING e Intesa pagan 10,3 y 11,7 respectivamente, lo que sigue siendo muy razonable en comparación con otros sectores. HSBC está muy valorado con un PER de 14,7.

  • Price to Book

El precio medio de reserva es de 0,68. BNP y Santander están infravalorados con un P/B de 0,66 y 0,67 respectivamente. El precio de los activos netos del HSBC es de 69. Por último, el PER de ING e Intesa es de 0,76 y 0,79 respectivamente. Es evidente que el sector está infravalorado, ya que paga menos que el total de los activos de la empresa.

Resumen:

En conclusión, el sector bancario ha sufrido valoraciones estructuralmente bajas en Europa desde la crisis de 2008. Hay que decir que se enfrenta a una transformación sin precedentes debido a la competencia de las fintechs y a las nuevas prácticas de consumo y de negocio. No obstante, los valores bancarios tienen su lugar en una cartera diversificada porque ofrecen una buena rentabilidad cuando las condiciones económicas son favorables. Vemos que, con las expectativas de inflación, los valores antes descuidados vuelven a cobrar protagonismo. Desde el 1 de enero, nuestros cinco valores han subido una media del 30%.

Para una inversión en valor, la opción más lógica sería BNP Paribas, que ha demostrado su resistencia durante la caída del sector. Ha ofrecido la mejor rentabilidad en el pasado y tiene una valoración muy barata con su P/E de 9,68 y P/B de 0,68. Para una inversión más dinámica, ING Groep parece ser un buen candidato: su volumen de negocio, que se ha visto poco afectado por la crisis, se espera que aumente significativamente según el consenso para el año 2021. Sus fundamentos son buenos, a pesar de una valoración elevada, y los beneficios netos por acción acaban de ser revisados al alza. Si está indeciso, hay ETFs, como el Lyxor STOXX Europe 600 Banks (BNK), por ejemplo  y está disponible en capitalización o distribución, según su preferencia.

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