El índice ICE BofA Global, que sigue los bonos de nivel 1 adicional (AT1), ha rendido un 14% desde el cierre de los mercados el 20 de marzo. Ese día, las autoridades suizas anunciaron que 17.000 millones de USD de los bonos AT1 de Credit Suisse desaparecerían en la fusión forzosa con UBS. El mercado se desplomó.
 
Las rentabilidades de dos dígitos de los AT1 desde entonces contrastan fuertemente con la nula rentabilidad de los bonos corporativos globales, la rentabilidad del 4% de los bonos basura y la pérdida del 3% de los bonos del Estado durante ese periodo. "El mercado de AT1 ha recorrido un largo camino y se ha normalizado", afirma Dillon Lancaster, gestor de fondos de TwentyFour Asset Management, que poseía deuda AT1 de Credit Suisse.

Alto rendimiento, alto riesgo

Los AT1 actúan como colchones si los niveles de capital de un banco caen por debajo de un determinado umbral. Fueron ideados por los reguladores a raíz de la crisis financiera mundial como parte de los esfuerzos para imponer pérdidas a los inversores antes que a los contribuyentes. En el rescate de Credit Suisse, los tenedores de bonos AT1 de Credit Suisse no recibieron nada, mientras que los accionistas, que suelen tener un rango inferior al de los tenedores de bonos cuando un banco se hunde, recibieron 3.230 millones de dólares.

El mercado sigue vivo

La recuperación del mercado es una buena noticia para los reguladores europeos y asiáticos que, en marzo, se apresuraron a asegurar a los tenedores de bonos que no repetirían la operación del regulador suizo... aunque eso es exactamente para lo que se diseñaron estos productos. Los rendimientos de los bonos AT1, que habían alcanzado tales niveles que los inversores se preguntaban si los bancos iban a recomprar su deuda, han caído desde entonces. Los reembolsos de bonos AT1 por parte de grandes entidades como BBVA, Barclays, UniCredit y Lloyds han contribuido a disipar estas inquietudes.

Los bonos AT1 son perpetuos, pero los bancos tienen la opción de amortizarlos al cabo de un determinado número de años, y en la mayoría de los casos lo hacen, conteniendo así los costes de endeudamiento y reduciendo el riesgo para los obligacionistas. Desde junio, algunos bancos europeos han vuelto a vender deuda AT1. BNP Paribas fue el último en registrar una fuerte demanda de venta de deuda en el mercado estadounidense la semana pasada. Los sólidos beneficios de los bancos también han contribuido a esta evolución.
 
Laurent Frings, responsable de análisis de crédito europeo de Aegon Asset Management, afirma: "Gran parte de la tensión posterior a Credit Suisse se ha disipado". En su opinión, la deuda AT1 sigue ofreciendo valor a los inversores en comparación con otras deudas bancarias y bonos corporativos basura.

Los rendimientos siguen siendo elevados

Incluso después de una recuperación, la deuda AT1 sigue pagando una prima de riesgo más alta que antes del rescate de Credit Suisse, según el índice de BofA. Los AT1 de muchos bancos cotizan con rendimientos más altos que antes de la crisis de Credit Suisse. Por ejemplo, un AT1 en USD de Deutsche Bank con vencimiento en 2025 cotiza a una rentabilidad del 14%, frente al 10% de principios de marzo. En el mismo UBS, un USD AT1 amortizable en 2027 ofrece un rendimiento del 11%, frente a alrededor del 9% antes de la crisis.

Un aumento del rendimiento incremental de los AT1 europeos en relación con los bonos basura corporativos europeos refleja una perspectiva incierta para el mercado, según una nota reciente de Goldman Sachs. "La reversión total de la prima de los AT1 depende de la capacidad de la clase de activos para atraer a nuevos compradores, un proceso que probablemente llevará algún tiempo", escribe el banco estadounidense. UniCredit elevó recientemente su previsión de ventas de deuda AT1 para todo el año a 20.000 millones de euros, frente a los 15.000 millones anteriores.