Desde que puso fin a su poco ortodoxa política de tipos de interés negativos en marzo, el Banco de Japón (BOJ) ha dejado a los mercados adivinando sobre un mayor endurecimiento de su política.
Dejó caer pistas más definitivas tras una revisión de la política la semana pasada, prometiendo reducir gradualmente sus compras masivas de bonos del gobierno japonés (JGB) durante los próximos dos años y posiblemente subir los tipos ya en julio.
Los inversores que ajustan sus libros de Japón están teniendo en cuenta un ritmo incierto y glacial del endurecimiento cuantitativo, el coste de permanecer cortos en JGB durante un tiempo y el hecho de que los rendimientos japoneses son mucho más bajos que los de otros mercados, incluso después de tener en cuenta posibles subidas de tipos.
Martin Harvey, gestor de carteras de renta fija con sede en Londres de Wellington Management, apuesta por un aumento sobre todo de los rendimientos a corto plazo, lo que daría lugar a una curva de rendimientos del JGB más plana.
"El rendimiento de los JGB a 30 años se está acercando a niveles que no se veían desde antes de 2008, por lo que ya ha corregido mucho al alza", dijo, señalando cómo el Banco de Japón ya ha reducido sus compras de bonos a plazos más largos.
"Además, si vemos un movimiento más agresivo en la parte delantera porque el BOJ está subiendo los tipos más rápidamente, esto también debería apoyar una curva más plana".
Tadashi Kakuchi, vicepresidente ejecutivo y gestor de carteras de PIMCO en Tokio, está corto de JGB en plazos de hasta 10 años, ya que cree que los rendimientos de los plazos más largos tienen un precio adecuado, en parte porque el BOJ ha estado comprando menos de esos plazos.
La venta en corto consiste en vender activos prestados con la esperanza de recomprarlos a un precio más bajo y embolsarse la diferencia.
Los bonos con rendimientos a más largo plazo son "los menos afectados por la política del BOJ, quizás, por lo que ésta será el área más segura que el punto a cinco o diez años", afirmó Kakuchi.
Como parte de su relajación cualitativa y cuantitativa destinada a acabar con décadas de deflación, el BOJ ha sido un comprador habitual de JGB, hasta el punto de que ahora posee casi la mitad de los 1.221,7 billones de yenes (7,73 billones de dólares) de bonos y letras del Estado en circulación.
Esa política precipitó la caída del yen de casi un 11% frente al dólar estadounidense este año, y también frente a la mayoría de las demás divisas cuyos rendimientos han ido en aumento y están cerca de alcanzar su máximo.
Pero este año ha realizado algunas compras menos, sobre todo reduciendo sus tenencias de bonos a dos años. Alrededor del 86% de sus tenencias están en bonos a cinco, 10 y 20 años.
Los precios de los bonos se han ajustado a la baja y los rendimientos han subido en consecuencia, con los rendimientos a dos años subiendo 23 puntos básicos este año, frente a los 33 puntos básicos de los bonos a 10 años, que ahora están en el 0,95%.
VENDA EL YEN
Los inversores extranjeros se han estado retirando de la parte corta de los JGB, vendiendo aproximadamente 1,14 billones de yenes en la semana hasta el 14 de junio, la mayor cantidad en aproximadamente un mes.
Shun Hong Liu, director de inversiones del fondo de cobertura macro Hong Investment Advisors, dijo que su fondo era neutral respecto a los JGB hasta hace poco, pero que ahora mantiene una posición corta.
Sin embargo, ponerse corto en los JGB es una apuesta sobre el halconismo del BOJ que no todo el mundo está dispuesto a digerir, no sólo porque necesiten apostar a que los rendimientos suban lo suficientemente rápido como para compensar los costes de ponerse corto.
Masanari Takada, estratega cuantitativo y de derivados de Japón en JP Morgan, dijo que las posiciones cortas de los fondos macro en activos relacionados con los JGB, como los swaps y los futuros, se extienden hasta el percentil 99 de los niveles desde 2005, niveles no vistos en 20 años.
Esto es un riesgo, dijo, porque el "BOJ parece ambiguo y podría ser menos halcón de lo que esperaban los fondos macro".
A algunos inversores les resulta más fácil negociar la inclinación de la política vendiendo el yen en corto, como han estado haciendo durante meses como parte de las operaciones de carry trade que implican tomar prestado el yen barato para invertir en mercados de mayor rendimiento.
"Los diferenciales de tipos de interés frente a algunas divisas de carry más elevadas siguen siendo significativos" a pesar de la línea dura del Banco de Japón, afirmó Gautam Samarth, gestor de fondos multiactivos de M&G Investments.
"Aunque la predisposición del equipo sería inclinarse por posiciones cortas en JGB a los niveles actuales, la operación corta en yenes se considera una forma más limpia de ganar exposición, dada la naturaleza interrelacionada de las operaciones". (1 $ = 158,1300 yenes)
