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Divisas: Enfoque sobre las reservas de divisas

02/11/2022 | 12:15

A diferencia de su colección de monedas y billetes extranjeros en una alcancía, la colección de divisas de un país es mayor y más compleja de gestionar. Su cerdo de cerámica rosa lleno de dólares canadienses, yenes japoneses o rupias indias es poco probable que influya en los tipos de cambio, la geopolítica o la inflación. Sin embargo, una nación debe tener en cuenta estas repercusiones a la hora de llenar su hucha de divisas. Y muchas otras consecuencias. El tema de hoy es, por tanto, la hucha de divisas de un país, lo que se conoce más seriamente como reservas de divisas.

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¿Quién es el dueño de la deuda estadounidense? (Fuente: CSIS China Power)

Probablemente ya haya leído o escuchado que China "retiene" a EE.UU. al poseer una cantidad considerable de su deuda pública. Con algo menos de un billón de dólares en letras del tesoro, es cierto que China tiene uno de los mayores créditos internacionales sobre la deuda estadounidense. En concreto, es incluso el segundo mayor acreedor, sólo por detrás de Japón. Pero hay una diferencia importante: el estado de las relaciones diplomáticas entre el Tío Sam y Xi Jinping.

Más allá de un arma económica, la gran tenencia de deuda estadounidense también permite mantener el yuan artificialmente bajo, favoreciendo así las exportaciones chinas al hacerlas comparativamente más baratas que las estadounidenses. Si todo esto le resulta, sin ánimo de broma, un poco chino, ha llegado al lugar adecuado. Repasemos el concepto de reservas de divisas para comprender su función y sus implicaciones en la economía mundial. 

¿Qué son las reservas de divisas?

Las reservas de divisas no son ni más ni menos que las reservas de moneda extranjera de un banco central. Las reservas de divisas se suelen mantener en forma de letras y bonos del tesoro de gobiernos extranjeros, lo que permite que estas reservas obtengan intereses y, por tanto, un cierto rendimiento, al tiempo que se mantienen con gran liquidez. Una excepción notable es que las reservas de oro se incluyen en la composición de las reservas de divisas. En sentido estricto, el oro es una reserva de valor. Así, el Banco Central Europeo - BCE - guarda en sus bóvedas una montaña de dólares, yenes y renminbi, derechos especiales de giro (instrumento creado por el FMI sobre la base de una cesta de monedas) y oro.

Para acumular estas reservas de divisas, un banco central tiene dos opciones:  

  • El primer método es puramente arbitrario y consiste simplemente en comprar moneda extranjera contra su moneda de referencia. El objetivo es acumular reservas en divisas o en oro, ya que el oro está denominado principalmente en dólares estadounidenses. Para los más curiosos, es posible seguir las existencias de oro de los distintos bancos centrales, suponiendo que se comuniquen correctamente. O en términos más austeros aquí para los activos del BCE.
  • El segundo método es más pasivo, ya que se refiere al papel del banco central como agente de última instancia. Pongamos un ejemplo. Cuando una empresa exporta bienes o servicios, por ejemplo LVMH, recibe pagos en moneda extranjera. El grupo francés vende una parte importante de sus productos a China y Estados Unidos. Como resultado de estas ventas internacionales, LVMH recibe pagos en euros, pero también en dólares estadounidenses y en renminbi (o yuan, o CNY). Una vez cobrados los pagos, LVMH probablemente optará por conservar una pequeña parte de estas divisas para sus propias operaciones e inversiones en el extranjero, pero probablemente convertirá el grueso de sus ingresos en divisas a su moneda base, el euro, ya que es la moneda en la que el grupo paga sus impuestos, a los empleados, los dividendos, las deudas, los intereses y a algunos proveedores. Para ello, LVMH recurrirá a sus bancos, que actuarán como intermediarios entre su banco central y LVMH en las operaciones de cambio

Pero, ¿para qué se utilizan realmente las reservas de divisas?

Las reservas de divisas desempeñan una serie de funciones en la economía mundial, incluyendo vínculos directos e indirectos con los tipos de cambio y la inflación. Las reservas de divisas también tienen una dimensión estratégica al garantizar la solvencia y la liquidez, al tiempo que desempeñan un papel potencial como colchón en caso de crisis. En definitiva, las aplicaciones son numerosas. Entremos en un poco más de detalle.

Las reservas de divisas permiten:

  • Controlar - al menos parcialmente - el valor de la moneda nacional. En el caso de un país exportador como China, hay un interés lógico en mantener la moneda más débil que la de sus mercados de exportación. Esto hace que las exportaciones sean más baratas para el país cliente, lo que hace que los bienes y servicios exportados sean más competitivos que los bienes y servicios nacionales en el país importador. Para asegurar esto, China comprará grandes cantidades de la moneda extranjera, como hizo entre 2000 y 2010 con el dólar, para mantener el renminbi relativamente bajo. Se trata simplemente de un mecanismo de oferta y demanda. Este mecanismo es también la razón por la que las acciones japonesas suben cuando el yen cae: la economía japonesa se orienta en gran medida hacia el exterior, por lo que se supone que una moneda competitiva la ayuda. Y luego retrocede hasta cierto punto: los efectos beneficiosos empiezan a desvanecerse cuando el yen se debilita demasiado rápido, como ocurre actualmente. Pero esa es otra historia. 
  • Para controlar - al menos indirectamente - la inflación. Como acabamos de ver, jugando con sus reservas de divisas, un país puede manipular su tipo de cambio. Por lo tanto, es posible que un país cree una inflación artificial depreciando su moneda, haciendo que las exportaciones sean más competitivas pero también encareciendo los productos importados. Pero el mecanismo de control del valor de la moneda nacional también puede funcionar en sentido contrario. Por ejemplo, el banco central japonés puede emprender la venta de grandes cantidades de dólares estadounidenses a cambio de yenes para impulsar el valor de su moneda (mayor demanda = mayores precios). Por lo tanto, un banco central como el BoJ siempre está jugando un delicado acto de equilibrio: debe mantener el valor de su moneda "bajo" para favorecer las exportaciones sin hacerlo demasiado bajo, en cuyo caso una inflación excesiva en las importaciones -de las que depende en gran medida la demanda interna japonesa- castigaría fuertemente a los agentes económicos japoneses. 
  • Garantizar una buena liquidez a los agentes económicos del país, en particular para proteger las importaciones estratégicas. Por ejemplo, el Bank-Al Maghrib (Banco Central de Marruecos) anunció a finales de agosto de 2020 que tenía 36.230 millones de dólares en reservas de divisas a finales de 2020, es decir, casi 7 meses de importaciones de bienes y servicios. Poseer grandes reservas de divisas permite a un país mantener una liquidez suficiente para ciertas importaciones clave, como los alimentos o los hidrocarburos esenciales para la población. Como éstos se negocian en los mercados mundiales principalmente en dólares estadounidenses, los agentes económicos del país deben tener siempre a mano dólares. En caso de estrés económico, el banco central debe ser capaz de ayudarles, pues de lo contrario el país podría verse incapaz de importar estos recursos esenciales.
  • Actuar como un amortiguador para absorber las graves crisis económicas imprevistas, ya sean grandes recesiones, guerras o terremotos. Este tipo de sucesos secan las exportaciones y, por tanto, la entrada de divisas, lo que puede poner en peligro las importaciones de recursos estratégicos si se produce una crisis de liquidez. Los depositantes extranjeros también tienden a huir de los países sometidos a este tipo de acontecimientos y retirarán su capital a países más seguros. Esto se conoce como aversión al riesgo o " flight to safety ". Por ejemplo, después de Fukushima, los depositantes retiraron sus dólares de Japón a un ritmo alarmante. Por lo tanto, para tranquilizar a los mercados, a los inversores internacionales y a los socios industriales, es esencial que una autoridad soberana disponga de una reserva capaz de absorber estos choques.
  • Cumplir con las obligaciones financieras y garantizar la solvencia. Muchos países en desarrollo - por ejemplo, Uganda o Vietnam - tienen monedas que históricamente no invitan a la confianza de los inversores extranjeros, porque sus Estados imprimen dinero por doquier, depreciándolo en el proceso. Por lo tanto, cuando estos Estados se endeudan en los mercados internacionales, deben hacerlo en dólares estadounidenses o en euros para satisfacer a sus acreedores. Por lo tanto, es esencial que sus bancos centrales mantengan reservas de dólares o euros para garantizar la liquidación de sus obligaciones en todo momento. Por lo tanto, un dólar estadounidense muy alto, como ocurre actualmente, hará que el valor de los flujos de un bono -reembolso del principal, pero también de los intereses- sea mucho más alto en moneda local. Esto aumenta la carga de la deuda: este es el problema actual de los países emergentes, que están viendo aumentar el coste de su deuda. Por el contrario, Japón y China, que como hemos visto son grandes tenedores de deuda estadounidense, se benefician de mayores flujos una vez convertidos en monedas de referencia.
  • En la misma línea, las grandes reservas de divisas también pueden apoyar el desarrollo económico de un país al servir de garantía para pedir préstamos en dólares para financiar grandes programas de infraestructura. De hecho, se necesitarán necesariamente dólares estadounidenses porque los contratistas internacionales que vengan a construir carreteras, presas o puentes no querrán cobrar en moneda local.
  • Por último, las reservas de divisas también se utilizan como cobertura para diversificar los activos de un banco central y garantizar un mejor rendimiento de sus activos. Dado que un banco central sigue siendo un banco, tiene todo el interés en garantizar que sus activos -en este caso, su liquidez- produzcan la mejor rentabilidad ajustada al riesgo. Por lo tanto, los bancos centrales con grandes cantidades de dólares estadounidenses probablemente estarán contentos con su política de asignación en el contexto actual: los dólares estadounidenses están mejor pagados que los euros o el renminbi.

El caso de China

Volviendo a las tenencias de deuda estadounidense por parte de China, esta reserva se ha acumulado principalmente gracias a los grandes superávits comerciales de China. Así, el banco central chino -BPC- ha recibido grandes cantidades de dólares estadounidenses a través de las transacciones de las empresas chinas bajo su gobierno. El Banco Central de China ha acumulado grandes reservas de divisas que ha utilizado para comprar activos en dólares estadounidenses, principalmente letras del Tesoro, es decir, deuda estadounidense. Como estos activos son muy líquidos, se incluyen en las reservas de divisas. ¿Pero qué pasaría si China vendiera toda la deuda estadounidense que tiene?

  • En primer lugar, la cantidad de deuda estadounidense en manos de China es impresionante en términos absolutos, pero sigue siendo aceptable si se compara con la totalidad de la deuda estadounidense.
  • Aun así, si China empezara a deshacerse de la deuda estadounidense de forma muy agresiva, podría, en el peor de los casos, desencadenar una venta en el mercado de bonos, haciendo subir los tipos de interés y perjudicando potencialmente el crecimiento económico estadounidense. Pero una venta repentina también podría provocar la caída del dólar frente al yuan, encareciendo las exportaciones chinas. Y un dólar más débil significaría que China ganaría menos dinero en sus ventas de bonos, en términos del yuan. Para dar un paso más, una venta también provocaría la caída del valor de mercado de la deuda estadounidense, lo que supondría importantes pérdidas financieras para China y haría más barata la recompra de deuda estadounidense, especialmente utilizando sus reservas de divisas denominadas en yuanes. La relación es mucho más compleja, pero esto da una idea del abanico de posibilidades. Aun así, es importante entender que una liquidación de la deuda estadounidense sería muy probablemente tan mala para China como para Estados Unidos.

Por todo ello, la gestión de las reservas de divisas es un auténtico instrumento de soberanía, pero también un acto de equilibrio muy sutil cuyas múltiples repercusiones económicas y políticas son, para nosotros, meros comentaristas, totalmente desconocidas.


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