El problema radica en los criterios de trading de estas selecciones. A pesar de su papel de accionistas estratégicos, que cumplen de maravilla, el control de la familia Dassault -que posee el 62% del capital- y del grupo Airbus -10%- reduce el free float a un goteo.

Dado que el grupo no necesita aumentar el capital -al contrario, devuelve activamente el capital a sus accionistas- es difícil ver qué podría aumentar su valoración, excepto quizás un aumento sustancial del dividendo. 

Gráfico Dassault Aviation

Sin embargo, la situación no carece de interés. Si se resta el exceso de tesorería, de unos 3.000 millones de euros, y la participación del 25% en Thalès, de unos 4.000 millones de euros a precio de mercado, la capitalización bursátil de 7.500 millones de euros parece no dar valor a la actividad industrial del grupo. Esta extrañeza no puede dejar de llamar la atención, especialmente tras el megacontrato firmado en los Emiratos Árabes Unidos la semana pasada.

Por supuesto, se podrían dedicar fichas enteras a la ventaja competitiva de Dassault, líder mundial de la aviación civil y militar con sus gamas Falcon y Rafale, entre otras. Poseedora de un know-how único, soberano, altamente estratégico e irreproducible, cuenta además con el apoyo indefectible del Estado francés, tanto a través de su diplomacia comercial como de volúmenes de pedidos casi garantizados. 

Tras un cierto retraso en el despegue, los Rafale se están vendiendo como churros. Está claro que los clientes estaban esperando a que se produjeran compromisos operativos completos -como en Libia y Siria- para convencerse de las capacidades del caza polivalente. En términos de relación calidad-precio, el Rafale sigue siendo muy superior a sus dos rivales europeos, el Saab Gripen y el Typhoon desarrollado por el consorcio BAE-Airbus-Leonardo. 

Todo esto es bien conocido, pero no ha impedido que la valoración se haya estancado en los últimos ocho años, a pesar de un historial de rentabilidad convincente y una cartera de pedidos completa hasta 2030. Es bastante raro que una empresa rentable y protegida por una enorme ventaja competitiva -el famoso concepto de "MOAT" popularizado por Warren Buffett- cotice a cero o cerca de cero. ¿Cómo se puede explicar esto?

Algunas pistas: en primer lugar, el exceso de liquidez puede no ser totalmente "libre", ya que puede movilizarse rápidamente mediante el lanzamiento de un nuevo programa de I+D; en segundo lugar, a pesar de su cotización, la participación en Thalès no es totalmente "líquida", ya que es demasiado estratégica para ser vendida -incluso parcialmente- al primer comprador; en tercer lugar, el sector de la defensa ya no está a favor de los criterios ESG impuestos a los grandes inversores institucionales...

Desde el punto de vista financiero, la facturación ha pasado de 4.000 a 6.000 millones de euros en la última década, con un margen neto que se mantiene en torno al 10% y un rendimiento satisfactorio del capital empleado. El balance, por su parte, no plantea ningún problema, ya que el activo corriente cubre varias veces todo el pasivo. 

(Cabe señalar que la conciliación de los resultados contables con el flujo de caja es excesivamente compleja debido a las grandes variaciones del capital circulante).

La dirección llevó a cabo recompras masivas de acciones entre 2014 y 2016: muy inteligente sobre el papel, esta decisión redujo el número de acciones en circulación en una quinta parte, pero sin producir -de momento- ningún efecto en la cotización. Pero, ¿quizás sea sólo una solución temporal? 

Visto desde otro punto de vista, Dassault Aviation ha generado unos 4.000 millones de euros de beneficios en la última década, de los cuales 3.000 millones se han devuelto a los accionistas mediante recompras de acciones y dividendos. Esta rentabilidad -que se espera que aumente en la próxima década- también puede compararse con el valor empresarial de la empresa, que asciende a 4.500 millones de euros, incluida su participación en Thalès.  

En cuanto a la estrategia, el grupo favorece el crecimiento orgánico "tradicional", a diferencia de los gigantes anglosajones de la defensa que multiplican las adquisiciones. Las ventas de Rafale a la India, Egipto y los Emiratos garantizarán un flujo de ingresos estable a través de las entregas de aviones, pero también a través de las ventas de piezas de repuesto y diversos servicios de mantenimiento y formación. 

Ya maduro, el programa Rafale tiene sin duda muchas décadas por delante: el ejemplo del F-16, por citar uno, ha demostrado que una plataforma polivalente y evolutiva puede servir durante más de cuatro décadas sin perder competitividad. En cuanto a las ventas de Falcon, frenadas por la pandemia, deberían volver a su velocidad de crucero en cuanto la situación económica mejore. 

Se trata de una situación muy interesante que, a pesar de los matices expuestos, merece ciertamente ser seguida de cerca por los inversores emprendedores, y entre ellos, los aficionados a la aviación en particular.