Condicionados por el rechazo verbal de los funcionarios de la Fed durante todo el año y por unas lecturas de la inflación y el crecimiento que siguen siendo escasas, los mercados de futuros valoran actualmente en casi cero la posibilidad de un primer recorte en la reunión del 20 de marzo y se decantan ahora por junio o julio en su lugar.
Y, sin embargo, la lectura de la reunión estará repleta de información sobre lo que ocurrirá a continuación, sin olvidar un "diagrama de puntos" trimestral actualizado sobre las proyecciones de los responsables políticos y el probable inicio de los debates sobre la ralentización de la reducción del balance de la Fed.
Dado que muchos inversores están reevaluando la trayectoria a largo plazo de la economía estadounidense y si se encuentra en una senda de crecimiento sosteniblemente más rápida, la atención se centrará en gran medida en lo que digan esos puntos de la Fed sobre el supuesto tipo de política "neutral" que ni estimula ni frena la economía a largo plazo.
Basándose en la mediana de sus previsiones, los responsables políticos de la Fed han dejado su supuesto de tipo de interés a largo plazo básicamente sin cambios desde antes de la pandemia en el 2,5%, salvo un breve recorte al 2,4% a principios de 2022 que se invirtió rápidamente.
Y como los funcionarios de la Fed suponen que con el tiempo volverán a situar la inflación en el objetivo del 2% de una forma u otra, esto implica que ven un tipo neutral "real" de sólo el 0,5% - en comparación con el tipo de política real actual de alrededor del 2,5%.
Un aumento de esa suposición puede no marcar la diferencia sobre si la Fed empieza a recortar o incluso cuándo, ya que podría recortar 200 puntos básicos (pb) de los tipos en los próximos dos años y seguir afirmando que está en un modo "restrictivo" que ejerce presión sobre la actividad económica y la inflación.
Pero tiene un significado potencial de cuánto margen considera la Fed que tiene sobre cualquier ciclo de relajación - dónde ve una probable "tasa terminal" en la jerga del banco central. Y esta es la razón por la que puede ser observada con atención por muchos inversores.
El debate está claramente bien encaminado.
Inobservable en tiempo real, el tipo neutral teórico es una bestia efímera casi imposible de precisar hasta que se ha alcanzado e - incluso entonces - las arenas movedizas de la economía pueden seguir envolviéndolo en el misterio.
La mayoría de los funcionarios de la Reserva Federal, incluido su presidente Jerome Powell, afirman no saber dónde se encuentra exactamente.
Y, sin embargo, sus mejores conjeturas al respecto deberían revelar algo de lo que piensan que está ocurriendo bajo el capó de la economía, lo restrictivo que creen que es ahora mismo el actual tipo de interés oficial del 5,25-5,50% y dónde pueden asentarse los tipos una vez que inicien una campaña de relajación.
MURMUROS DE LA FED
Aunque este año no es miembro con derecho a voto en el consejo del Comité de Mercado Abierto de la Reserva Federal (FOMC), el presidente de la Reserva Federal de Minneapolis, Neel Kashkari, reanudó el debate a principios del mes pasado.
"Es posible, al menos durante el periodo de recuperación posterior a la pandemia, que la postura política que representa la neutralidad haya aumentado", afirmó.
La jefa de la Fed de San Francisco, Mary Daly, que es una de las votantes del FOMC este año, dijo entonces que la estimación del tipo neutral se situaba entre el 0,5% y el 1,0%, lo que implica un tipo de política a largo plazo del 2,5-3,0%.
Otro votante de 2024, el jefe de la Fed de Richmond, Thomas Barkin, dijo que era ciertamente posible que el tipo neutral hubiera subido. La presidenta de la Fed de Cleveland, Loretta Mester, también dijo este mes que era una cuestión abierta.
En un discurso pronunciado en Londres la semana pasada, John Williams, de la Fed de Nueva York, pareció más dispuesto a amortiguar las ideas de un cambio importante de pensamiento y dijo que el tipo neutral no había subido mucho desde la pandemia.
Tal incertidumbre pública eleva quizás el listón para el cambio en el "punto" medio sobre el tipo a largo plazo.
Sin embargo, cualquier subida podría afectar al pensamiento de los mercados sobre cualquier cosa, desde el dólar hasta la deuda del Tesoro, y sobre el mercado bursátil por extensión.
Los mercados de futuros ya prevén que los tipos de interés oficiales de la Reserva Federal se establezcan en torno al 3,0-3,5% en los próximos dos años, casi 200 puntos básicos menos de aquí en adelante, pero todavía muy por encima del punto permanente del 2,5% del tipo de interés oficial a largo plazo de la Reserva Federal.
Una subida de ese "punto" de hasta 50 pb de vuelta al 3% -donde estaba tan recientemente como en 2018- podría potencialmente hacer subir también la supuesta "tasa terminal" de relajación de los mercados.
Lo que sí demuestra es que la Fed al menos está meditando las implicaciones de una desinflación estadounidense tan impresionante durante el año pasado, incluso cuando las fuertes subidas de tipos han dejado prácticamente indemnes a los mercados laborales y hasta ahora no han sembrado ninguna recesión.
Y a tal efecto, muchos economistas también están volviendo a la mesa de dibujo.
Una pistola humeante significativa este año han sido las revisiones de las estadísticas de inmigración de EE.UU. para el año pasado que cambian las suposiciones sobre la trayectoria a largo plazo de la población activa - posiblemente elevando el nivel de creación de empleo que puede darse en el futuro sin elevar más el crecimiento salarial y la inflación.
Otros análisis se centran en cómo el aumento de los niveles de deuda pública puede estar influyendo en la subida de los tipos neutrales.
Un documento de trabajo publicado la semana pasada por el Banco de Pagos Internacionales intenta cuantificar el efecto sobre el "tipo natural" de las grandes expansiones fiscales.
El estudio, realizado por los economistas Rodolfo Campos, Jesús Fernández-Villaverde, Galo Nuno y Peter Paz, estima que el tipo de interés natural aumenta entre 20 y 50 puntos básicos en respuesta a un incremento de 10 puntos porcentuales en la proporción de la deuda pública con respecto al PIB.
Dado que la relación deuda/PIB de EE.UU. ha aumentado unos 20 puntos desde antes de la pandemia hasta acercarse al 100% en la actualidad - y que la Oficina Presupuestaria del Congreso prevé que aumente aún más hasta el 116% en la próxima década - estos supuestos son ciertamente motivo de reflexión para la Reserva Federal.
Las opiniones expresadas aquí son las del autor, columnista de Reuters.
