Los inversores se sintieron desconcertados esta semana por la insistencia de los responsables políticos de la Fed en que el banco central seguiría adelante con sus planes de subir los tipos por encima del 5% este año, a pesar de las crecientes pruebas de que la desinflación se ha instalado y la economía se está estancando.
Los responsables de la Fed se limitaron a mantenerse firmes.
Ninguno parece ver todavía una razón para cambiar la indicación colectiva de la reunión de política del mes pasado de un "tipo terminal" de la Fed en torno al 5,25% a mediados de año - frente al objetivo actual del 4,25-4,50%.
Sólo el mes pasado, 10 de los 19 miembros del comité de política de la Fed veían otras subidas de tipos de 75 puntos básicos, mientras que nueve veían un punto porcentual o más de endurecimiento adicional. Las actas de la reunión mostraron que ninguno esperaba recortar los tipos este año.
Aunque el crecimiento de los precios al consumo y al productor esté retrocediendo por fin, el mensaje es que la inflación sigue estando muy por encima del objetivo del 2% y que los mercados laborales estadounidenses siguen estando demasiado ajustados si se quiere alcanzar ese objetivo.
El problema es que los mercados financieros siguen sin creérselo.
Los precios de los futuros ven ahora los tipos de la Fed en un 4,88% antes de mediados de año y en medio punto de recortes para diciembre. En resumen, los mercados piensan que la Fed pestañeará una vez que la recesión se afiance, casi independientemente de las previsiones de inflación en ese momento.
La brecha en las percepciones tiene su origen menos en las runas de los datos de los precios al consumo que en las maquinaciones del mercado laboral, la escasez de mano de obra y la negociación salarial.
La jefa de la Fed de Dallas, Lorrie Logan, una de las responsables políticas de la Fed que votará este año, se inquietó esta semana por la inflación del sector servicios impulsada por un mercado laboral "sobrecalentado". "El riesgo más importante que veo es que si apretamos demasiado poco", dijo Logan el miércoles.
"Los costes laborales siguen creciendo más rápidamente de lo que es coherente con una inflación del 2%", dijo el jueves Susan Collins, de la Fed de Boston.
Para muchos observadores de la Fed, el retorno del crecimiento real de los salarios en Estados Unidos tras 18 meses en números rojos es el quid de la cuestión y puede definir en última instancia la trayectoria de la Fed, la posibilidad de un "aterrizaje suave" para la economía y las perspectivas de los mercados este año.
Brian Nick, estratega jefe de inversiones de la gigantesca gestora de activos estadounidense Nuveen, señala que, si bien el crecimiento nominal de los salarios puede estar suavizándose, no está cayendo tan rápido como la inflación. Un crecimiento interanual de los salarios superior al 4% no será visto por el banco central como coherente con un objetivo de inflación del 2%, afirma.
Aunque el crecimiento real interanual de los salarios sigue pareciendo "feo" en territorio negativo, en parte debido a que el año pasado se suprimieron las ayudas a la renta relacionadas con el COVID, el crecimiento anualizado de la renta real disponible a 6 meses -en el que se extrapolan las tasas mensuales para mostrar cuál sería el ritmo a 12 meses- ya se ha vuelto positivo.
"Esto es tan crucial", dijo Nick, que comenzó su carrera en la Fed de Nueva York. "Va a mantener a la Fed en el lado de los halcones, pero también va a evitar que la economía caiga en recesión".
Gráfico: Los mercados no se creen a la Fed https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/byprlrnmrpe/Two.PNG
Gráfico: Gráfico de Nuveen sobre el crecimiento de los salarios reales en EE.UU. que se vuelve positivo https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/lbvggoylbvq/One.PNG
Gráfico: AXA chart on US real wage growth https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/myvmogybwvr/One.PNG
'CARRERA PRECIOS/SALARIOS
Nick dice que ve otras cuatro subidas de tipos de la Fed de un cuarto de punto hasta junio, siendo la última de ellas especialmente dolorosa para los activos de riesgo si el mercado no está de acuerdo en que es necesaria. Y está de acuerdo en que los recortes de tipos no empezarán hasta 2024.
"En general, es un resultado macroeconómico bastante bueno, pero no tan bueno para el mercado", dijo, añadiendo que sólo veía una posibilidad entre tres de recesión, pero revisiones a la baja de los beneficios empresariales.
Ryan Wang, economista estadounidense de HSBC, también ve la posibilidad de una Fed obstinada. Aunque se aferra a una previsión para el tipo terminal entre el 4,75-5,00%, dijo que "los riesgos se inclinan hacia que el FOMC acabe elevando el tipo terminal un poco más de lo previsto".
"Incluso si la inflación subyacente se ralentiza aún más en los próximos meses, es probable que algunos responsables políticos del FOMC tengan reservas sobre la durabilidad de esta ralentización mientras las condiciones del mercado laboral sigan siendo muy ajustadas".
La imagen de una inflación que cae más deprisa que el crecimiento de los salarios no es exactamente la espiral salarios/precios al estilo de los años setenta de la que se suele advertir en los libros de texto. De hecho, la vicepresidenta de la Reserva Federal, Lael Brainard, dijo el jueves que no veía que se fuera a producir un escenario como el de los años setenta.
Es más, muchos economistas a ambos lados del Atlántico han argumentado en los últimos años que sólo un crecimiento salarial que superara las tasas de inflación de los últimos 40 años suponía un riesgo de espiral de este tipo. Cualquier cosa por debajo de eso sólo incrustaba un shock recesivo de los ingresos reales.
Muchos otros afirman que la naturaleza del actual factor irritante de la inflación se encuentra más en los márgenes de fijación de precios de las empresas que en los mercados laborales.
Pero mientras que la inflación relacionada con la energía y la pandemia pueden caer bruscamente, podría llevar mucho más tiempo conseguir que las ganancias salariales retrocedan tan rápido y eso cambia el cálculo de la política monetaria.
Utilizando los salarios semanales anualizados a tres meses como su medida favorita del retorno del crecimiento de los ingresos reales en Estados Unidos, el economista jefe de AXA, Gilles Moec, afirmó que la resistencia del poder adquisitivo podría retrasar la ralentización del consumo necesaria para garantizar una desinflación realmente duradera.
"Una carrera precios/salarios podría describir mejor lo que está en juego", escribió.
"Los bancos centrales no podrán detenerse antes de perjudicar seriamente la demanda agregada y enfriar el mercado laboral", dijo Moec, señalando estudios que muestran que existe un punto de inflexión en el que los hogares empiezan a preocuparse más por conservar su empleo que por el coste de la vida. "Es poco probable que lleguemos a ese punto a finales del primer trimestre. Se convertirá en un momento mucho más complicado para ellos".
Gráfico: Salarios reales interanuales, tasa de ahorro, crédito renovable pendiente https://www.reuters.com/graphics/USA-STOCKS/mopakjkdwpa/consumers.png
Gráfico: Inflación en EE.UU. https://www.reuters.com/graphics/USA-STOCKS/mopakjbjkpa/inflation.png
Gráfico: Desempleo en EE.UU. https://www.reuters.com/graphics/USA-ECONOMY-JOBS/010011CJ4GM/us-unemployment.jpg
Las opiniones expresadas aquí son las del autor, columnista de Reuters.
