En todo el caos de la toma de decisiones y del liderazgo político del Reino Unido durante el mes pasado, el Banco de Inglaterra fue marginado inicialmente y luego se le entregó una fregona para que limpiara el desorden.
Teniendo en cuenta el detritus, ha hecho bien en limpiar, al menos en parte, la confianza destrozada de los mercados financieros y en devolver una apariencia de credibilidad a la formulación de políticas.
Sus quince días de intervención para contener las ondas expansivas que golpearon a los bonos soberanos del Reino Unido y afectaron a los fondos de pensiones -todo ello claramente desencadenado por el "mini presupuesto" de recortes fiscales sin fondos del 23 de septiembre- han ayudado a los mercados a estabilizarse por sí solos desde el lunes.
Los rendimientos de los gilts a 10 y 30 años, que sirven de referencia para el endeudamiento a largo plazo del país, han recuperado aproximadamente la mitad y dos tercios de los respectivos saltos que se produjeron justo antes del 23 de septiembre, aunque a costa de decenas de miles de millones de compras adicionales de bonos por parte del Banco de Inglaterra, que ahora, de alguna manera, tendrá que volver a vender en el mercado en los próximos meses.
La prima de riesgo adicional de los bonos británicos convencionales a 10 años respecto a los equivalentes alemanes y estadounidenses sigue siendo de entre un cuarto y medio punto porcentual en comparación con el mes pasado.
Pero incluso después de que el gobierno de turno diera marcha atrás en la mayoría de sus controvertidos planes fiscales y de que la primera ministra Liz Truss dimitiera el jueves, el BoE aún no ha conseguido calmar el pánico sobre hasta dónde debe subir los tipos de interés oficiales para recortar las expectativas de inflación agravadas por la crisis.
El vicegobernador del BoE, Ben Broadbent, inició el proceso el jueves diciendo a los mercados que cumplir con sus expectativas puede suponer un exceso en una economía debilitada.
"Queda por ver si los tipos de interés oficiales tienen que subir tanto como se presupone actualmente en los mercados financieros", dijo. "Si el tipo de interés bancario llegara realmente al 5,25%, teniendo en cuenta unos multiplicadores de política razonables, el impacto acumulado en el PIB de todo el ciclo de subidas sería de algo menos del 5%, del que sólo se ha producido ya una cuarta parte aproximadamente".
De hecho, los mercados de futuros han recortado ahora la previsión de subida en la reunión del 3 de noviembre del Banco de Inglaterra a 75 puntos básicos, desde los más de 100 puntos básicos que había en el momento álgido.
Pero la concentración de Broadbent en el probable tipo terminal máximo del próximo año es lo que más importa.
Para contextualizar, ese tipo terminal del Reino Unido, ahora previsto para alrededor de mediados de 2023, se disparó casi dos puntos porcentuales completos desde justo antes del minipresupuesto chapucero hasta llegar al 6,25%. Retrocedió la mitad de ese movimiento hasta el 5,25% justo antes del discurso de Broadbent - y bajó un poco más desde entonces.
Pero en el 5,15%, los mercados siguen asumiendo casi cuatro puntos porcentuales de subidas de tipos en el Reino Unido desde el actual 2,25% en las próximas seis reuniones - una media de 65 puntos básicos por reunión hasta junio. Y eso dolerá tanto como Broadbent ha señalado, ya que los tipos hipotecarios variables y los costes de los intereses del gobierno se disparan a la par.
(Tipos terminales del Banco de Inglaterra frente a la Fed https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/zgvobwmbypd/Three.PNG)
(Las primas de los gilts persisten https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/jnpwygeybpw/Two.PNG)
CRUCE DE TERMINALES
Si el Banco de Inglaterra tiene éxito a la hora de hacer retroceder ese pico hacia el 5% o por debajo, lo más probable es que se encuentre con el tipo terminal equivalente de la Reserva Federal de EE.UU. que viene desde la otra dirección. Los tipos terminales de la Fed, cuyo objetivo es ahora alrededor de marzo del año que viene, han subido 150 puntos básicos hasta el 5% en los dos últimos meses.
Un cruce de los dos picos devolvería una prima de tipos a corto plazo esperada a favor del dólar por primera vez desde agosto, y donde estuvo durante ocho meses antes.
Y Morgan Stanley, por ejemplo, ve un tipo terminal en el Reino Unido tan bajo como el 4%, lo que supone una enorme caída respecto a los precios actuales del mercado.
La gran cuestión para el Banco es si la ansiedad sobre la credibilidad de la política económica en general y las expectativas de inflación se disipa lo suficiente como para permitirle guiar a los mercados de nuevo hacia abajo sin perturbaciones - o si los inversores simplemente asumen que el BoE no tendrá la voluntad o la capacidad de apretar lo suficiente para frenar la inflación si se produce una profunda recesión.
Si es esto último, la libra vuelve a caer en picado y exagera el panorama de la inflación.
El obstinado rechazo de los precios de los tipos terminales a volver a donde estaban el mes pasado refleja la magnitud de esos temores.
"La inflación en el Reino Unido parece arraigada y el riesgo sistémico hace que una lucha eficaz del banco central contra ella sea muy incierta", dijo Florian Ielpo, jefe de macroeconomía de Lombard Odier Investment Managers. "Con herramientas limitadas y cargas que cumplir, el BoE se encuentra en un aprieto".
Jeffries duda que el cambio de primer ministro y de gabinete resuelva algo a corto plazo. "Un nuevo gobierno sólo hereda los problemas que asolan la economía y que seguirán asolando a la libra".
Y Christ Turner, de ING, y su equipo, estiman que la persistente prima de riesgo que siguen incorporando los gilts y otros activos del Reino Unido será difícil de eliminar. "El viejo adagio de que se necesitan años para construir la confianza, pero sólo un día para destruirla, se aplica aquí".
(Gráfico del Banco de Inglaterra sobre el impacto en el PIB de futuras subidas de tipos https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/gdpzqryqnvw/One.PNG)
Las opiniones expresadas aquí son las del autor, columnista de Reuters.
