Más de tres años después de la pandemia, el sector aéreo aún no ha recuperado los niveles de actividad de 2019. El teletrabajo y las videoconferencias están afectando a los clientes empresariales, pero los turistas tienen ganas de volver a viajar y cada vez son menos los países que amplían las restricciones, siendo China el último ejemplo. ADP, empresa participada en más de un 50% por el gobierno francés, en un 8% por el holandés y en la misma proporción por Vinci, está en el corazón de la industria aérea y se está recuperando de un periodo muy malo.
Un grupo diversificado pero dominado por las actividades en Francia
La actividad principal de Aéroports de Paris es la gestión de aeropuertos. Como su nombre indica, la empresa explota infraestructuras en todo el mundo, aunque el trío de la capital francesa, París-Charles de Gaulle, París-Orly y París-Le Bourget, representa el 72,8% del volumen de negocio. La empresa tiene tres filiales internacionales, además de sus operaciones nacionales:
GMR Airports, de la que ADP posee el 49%, junto a la india GMR Airports Infrastructure. La filial incluye los aeropuertos indios de Nueva Delhi (21,2% de los pasajeros del grupo el año pasado), Hyderabad, Goa y Medan en Indonesia.
La segunda filial, TAV Airports, está participada en un 46,4%. Incluye 14 aeropuertos, siendo los principales Antalya (11,1% del tráfico total), Ankara, Izmir, Medina en Arabia Saudí y Almaty en Kazajstán.
Por último, los aeropuertos de Santiago de Chile y Ammán (Jordania) están agrupados en la filial ADP International.
En total, Aéroports de Paris tiene intereses en 28 aeropuertos y 10 aeródromos, que en conjunto representaron un tráfico de 280,4 millones de pasajeros en 2022.
Tres entidades complementarias en términos geográficos y de exposición al crecimiento.
El peso de los aeropuertos franceses en el volumen de negocios, a pesar de que sólo representan el 31% del tráfico de pasajeros, se explica por dos elementos. En primer lugar, los servicios prestados por el gestor aeroportuario son mucho más numerosos y completos en Francia, lo que aumenta los ingresos. A las actividades tradicionales de gestión (puesta a disposición de infraestructuras para las compañías aéreas, suministro de servicios como energía, fluidos o telecomunicaciones, recepción de pasajeros, medidas de seguridad, etc.) se añaden actividades comerciales (tiendas, bares, restaurantes, aparcamientos, alquiler de coches, cambio de divisas, etc.), publicitarias y filiales de distribución (Relay o EPIGO para la restauración). En segundo lugar, ADP no posee una participación mayoritaria en las filiales GMR y TAV, lo que significa que los resultados de ambas entidades no se consolidan íntegramente en el perímetro del grupo.
Por último, cabe señalar que ADP también tiene otras actividades, como la ingeniería aeroportuaria y las actividades inmobiliarias, pero éstas se agrupan en las cuentas con las actividades de gestión descritas anteriormente.
Un descuento vinculado con los accionistas
ADP tiene la ventaja de operar en un mercado en el que la competencia es muy débil. Unos pocos grandes operadores controlan la explotación de los principales aeropuertos, como Fraport, que explota el aeropuerto de Francfort, o Aena en España. Los contratos de concesión de aeropuertos se firman por largos periodos de tiempo, lo que suele ser una garantía de visibilidad a largo plazo. Por otra parte, las actividades están reguladas en gran medida por el Estado, lo que significa que el margen de maniobra de la empresa gestora es mucho más limitado que en el caso de una actividad tradicional. Esto significa que ADP no puede aumentar sus tarifas a su antojo sin tener que pasar por duras negociaciones. Esto no quiere decir que las concesiones sean un negocio poco atractivo, ni mucho menos. Empresas como Vinci o Eiffage se hacen con contratos de concesión de autopistas. Se trata simplemente de una observación que permite concluir que la presencia del Estado francés y, en menor medida, del Estado neerlandés en el capital de ADP crea un descuento sobre el valor, como suele ocurrir en situaciones similares. El cuadro siguiente ilustra las actividades comparando la rentabilidad en función de si las actividades están reguladas o no.
Comparación de márgenes entre las actividades reguladas por el Estado y las no reguladas. Las cifras están en millones de euros. (Fuente: MarketScreener)
Una recuperación suave
El grupo fue una de las empresas cotizadas que más sufrió las consecuencias de la crisis, tras la paralización del tráfico aéreo mundial. La cotización perdió más del 60% de su valor antes de recuperarse gradualmente desde entonces. En la actualidad, la cotización sigue un 30% por debajo de los máximos alcanzados a mediados de 2018. La atención de los inversores se centra en la comparación del tráfico de pasajeros declarado con 2019, el año de referencia anterior a la crisis. A finales de 2022, el tráfico era el 80,9% del de 2019. En febrero de este año, era del 95%.
El tráfico aéreo repunta, pero sigue siendo inferior al de 2019: cifras a finales de 2022 (fuente: ADP)
El temor a una recesión mundial es otro elemento que sigue impidiendo a la cotización volver a sus niveles anteriores. El tráfico turístico es cíclico y una posible recesión hace temer una ralentización de la recuperación del sector. Por último, la inflación, que ha disparado las tarifas aéreas, sigue siendo un factor a vigilar de cerca. El presupuesto de las vacaciones en el extranjero depende en gran medida del precio del avión.
Por último, el grupo padece un elevado nivel de endeudamiento que ha aumentado con el efecto de Covid. Como los costes ya no se compensan con las ventas, la empresa ha recurrido a un elevado nivel de endeudamiento, que ahora representa más de 4 veces el EBITDA, con 7.600 millones de euros.
La deuda ha aumentado con el Covid (Fuente: MarketScreener)
Las cifras para finales de 2022 muestran un volumen de negocio de 4.690 millones de euros, muy cerca de los 4.700 millones de 2019. Sin embargo, el margen neto sigue siendo bajo, del 11%, frente al 12,5% de tres años antes. En cambio, el flujo de caja libre ha sido más del doble, 864 millones de euros, frente a los 350 millones de 2019. Estos buenos resultados han permitido a la empresa retomar el dividendo, que había sido recortado durante el periodo en vista de la buena gestión y la falta de visibilidad sobre la recuperación del tráfico mundial.
Aéroports de Paris es una empresa con un modelo muy rentable, pero víctima de los riesgos económicos y, desde hace tres años, de los riesgos de la pandemia. La deuda heredada de este periodo es elevada y hay que vigilarla de cerca. No obstante, el final del túnel parece visible para el grupo, que aspira a volver al tráfico aéreo anterior a la pandemia en 2024. Para el ejercicio en curso, ADP espera que el EBITDA sea igual o superior al de 2019. Por otro lado, las inversiones en el extranjero deberían permitir a la empresa seguir reduciendo su dependencia del mercado francés e internacionalizarse. No obstante, el descuento actual (PER de 24x frente a 29x en 2019) parece justificado por los elementos que hemos identificado.
Período Fiscal: Diciembre
2019
2020
2021
2022
2023
2024
2025
2026
Ventas netas
1
4.700
2.137
2.777
4.688
5.495
5.894
6.238
6.471
EBITDA
1
1.772
168
751
1.704
1.956
2.013
2.189
2.291
Beneficio operativo (EBIT)
1
1.094
-1.374
-20
988
1.239
1.174
1.352
1.434
Margen de operación
23,28 %
-64,3 %
-0,72 %
21,08 %
22,55 %
19,92 %
21,68 %
22,16 %
Beneficios antes de Impuestos (EBT)
1
875
-1.764
-238
764
1.016
893,6
1.098
1.175
Resultado Neto
1
588
-1.169
-248
516
631
548,4
689,8
739,3
Margen neto
12,51 %
-54,7 %
-8,93 %
11,01 %
11,48 %
9,3 %
11,06 %
11,42 %
BPA
2
5,950
-11,81
-2,500
5,220
6,390
5,553
6,931
7,449
Free Cash Flow
1
350
-552
230
864
578
231,8
305,3
708,3
Margen FCF
7,45 %
-25,83 %
8,28 %
18,43 %
10,52 %
3,93 %
4,89 %
10,94 %
FCF Conversión (EBITDA)
19,75 %
-
30,63 %
50,7 %
29,55 %
11,51 %
13,95 %
30,91 %
FCF Conversion (Resultado Neto)
59,52 %
-
-
167,44 %
91,6 %
42,26 %
44,26 %
95,81 %
Dividendo / Acción
2
3,700
-
-
3,130
3,820
3,262
4,138
4,447
Fecha de publicación
10/2/20
17/2/21
16/2/22
16/2/23
14/2/24
-
-
-
1EUR en Millones2EUR
Datos estimados
Situación de la cuenta de resultados (Fuente: MarketScreener)
Aéroports de Paris desarrolla y gestiona aeropuertos, incluyendo Paris-Charles de Gaulle, Paris-Orly y Paris-Le Bourget. En 2023, el Grupo gestionó c. 99,7 millones de pasajeros en París-CDG y París-Orly, y c. 326,7 millones de pasajeros en el extranjero. Aéroports de Paris, que goza de una situación geográfica excepcional y de una importante zona de influencia, prosigue su estrategia de adaptación y modernización de sus instalaciones terminales, de mejora de la calidad de los servicios y de desarrollo de las actividades comerciales e inmobiliarias. Las ventas se desglosan por actividad de la siguiente manera - suministro de servicios aeroportuarios (32,9%): gestión del tráfico aéreo, transporte intermodal y gestión de terminales, espacios de telecomunicaciones e instalación de infraestructuras aeroportuarias, etc; - explotación de espacios de venta y servicios (30,5%): tiendas, restaurantes, bancos, oficinas de cambio, etc; - gestión inmobiliaria (5,4%): arrendamiento de terrenos e inmuebles comerciales (empresas, oficinas, hoteles, edificios logísticos, registro y transferencia de pasajeros, gestión de equipajes, gestión de aeronaves (limpieza, guiado, almacenamiento y asistencia en la puesta en marcha, carga y descarga de aeronaves), etc; - otros (31,2%): incluye gestión de aeropuertos internacionales, servicios de ingeniería aeroportuaria, servicios especializados de telecomunicaciones, etc.
AÉROPORTS DE PARIS 
