Como Nike, Columbia Sportswear es una marca de ropa deportiva - enfocada al nicho de la montaña y el aire libre. La empresa nació en Oregón, desarrollada por un empresario visionario y todavía está estrechamente controlada por la familia fundadora

Gráfico Columbia Sportswear Company

La familia Boyle posee el 53% del capital. Dato curioso: mientras que Timothy Boyle (69) asegura la dirección de la empresa desde 1978, es su madre Gertrude Boyle (95) quien sigue presidiendo el consejo de administración.

Gertrude es la esposa del difunto Neil Boyle, el fundador de la compañía que murió en 1970. Este último había huido de la Alemania nazi en 1937, emigró a Oregón y, a raíz de ello, compró Columbia, que en ese momento era una fábrica de sombreros

A principios de siglo, la empresa genera un volumen de negocios de 1.000 millones de dólares y está entre las marcas textiles más rentables del mundo. Su distribución está entonces principalmente a cargo de grandes minoristas como Sears, Wal-Mart y Target, y se limita a América del Norte a pesar de un notable avance en el extranjero

Sólo unos años más tarde, Timothy Boyle, testigo del éxito de rivales como North Face o Patagonia, toma la iniciativa de reposicionar completamente su oferta: con la ayuda de un equipo científico recién contratado, Columbia presentó más de 200 patentes y se posicionó a partir de entonces como pionera en la tecnología textil en entornos extremos

Estas innovaciones permitieron a la marca mejorar su gama, aumentar sus márgenes y seducir a una clientela más exigente. Sin embargo, paralelamente a una competencia feroz, la familia Boyle tuvo que hacer frente a otro importante desafío estratégico: el declive de los grandes minoristas generales -como Sears, que quebró hace un par de meses

Por ello, además de pulir la imagen de las marcas y de emitir buenos productos, la empresa tuvo que desarrollar canales de venta directa - tanto físicos como en línea - así como nuevas redes de distribución. Simple en teoría, pero la puesta en práctica operativa es mucho más difícil en la realidad: hay un montón de fracasos que, como todos sabemos, constituyen un terreno de caza privilegiado para las empresas de capital riesgo, para las cuales la compra y la reestructuración de marcas obsoletas ha sido durante mucho tiempo uno de los nichos más rentables

Columbia no sólo ha sido capaz de escapar de este tipo de escenario fatal, sino que lo ha hecho con garbo: las ventas se han duplicado entre 2010 y 2018 (de 1.400 millones de dólares a 2.800 millones de dólares) mientras que las ganancias se han disparado (de 77 a 268 millones de dólares). El perfil del margen bruto, verdadero signo del poder de seducción de las marcas, se acerca al 50%: es más que el de las marcas de moda más importantes como Nike, Gap o L Brands (Victorias Secret), pero, por supuesto, está un poco por debajo de marcas de lujo como Moncler o Hugo Boss

El fuerte rendimiento operativo de la empresa debe ponerse en perspectiva con su extraordinaria posición financiera: el balance es una verdadera fortaleza -como la mayoría de las inversiones en las carteras de MarketScreener- ya que sólo los activos corrientes (1.700 millones de dólares, dos tercios de los cuales consisten en efectivo y equivalentes) cubren en gran medida todos los pasivos de la empresa (678 millones de dólares).

Esta fuerza es el resultado de un modelo de negocio excepcionalmente no intensivo en capital que delega la distribución de la marca a los socios en lugar de a las tiendas que posee - la empresa sólo tiene 261 tiendas, la mitad de las cuales están en América del Norte: este es también un rasgo de carácter clásico de las empresas familiares, son naturalmente menos agresivas que las empresas en las que la dirección se arriesga con dinero que no es suyo.

La otra cara de una capitalización excesiva es que la dirección sacrifica un rendimiento óptimo de los fondos propios - esto sigue siendo, sin embargo, apropiado, ya que ronda el 15% - en el altar de una cómoda seguridad financiera a largo plazo. El rendimiento del capital -capital de trabajo y activos fijos- sigue siendo sin embargo prodigioso, como demuestra la calidad intrínseca del negocio

Algunos inversores se arrepentirán de lo que sin duda perciben como una actitud de espera. Otros -entre los que se encuentra el autor- acogerán con agrado la lógica patrimonial de la familia fundadora y recordarán que una capitalización con un mayor apalancamiento (casi) siempre acaba volviéndose contra la empresa -como nos muestran las recientes dificultades de marcas como Hugo Boss; siempre en punta de moda pero penalizada por un exceso de deuda

El modelo de negocio también se caracteriza por -lo hemos mencionado antes- un apalancamiento operativo máximo: con una estructura de costes fijos -que consiste principalmente en costes administrativos y de publicidad- más o menos estable, todos los dólares extra ganados con el margen bruto (línea superior) se encuentran en el margen neto (línea inferior); un aumento de las ventas genera así un impacto exponencial en los beneficios que también se refleja bien en la evolución del precio de las acciones en los últimos años

Por supuesto, lo contrario también es cierto si las ventas comenzaron a caer!

La contabilidad de la empresa es conservadora y el flujo de caja libre es fácilmente reconciliable con el resultado neto cuando no es francamente superior a este último. Una ventaja apreciable: además del poco capital que se moviliza, el mantenimiento de una modesta red de distribución propia permite a la empresa mantener una necesidad muy limitada de capital de explotación y maximizar su generación de efectivo

A nivel de valoración, el precio de las acciones es actualmente de 100 dólares o, una vez ajustado el valor de la empresa por el exceso de efectivo, un múltiplo de alrededor de 23 veces el beneficio del ejercicio financiero anterior, y apenas dos veces las ventas previstas para 2019. Tenga en cuenta que aquí retenemos las ganancias por acción en lugar del flujo de efectivo libre porque el primero suele ser inferior al segundo - esta elección, por lo tanto, parece conservadora; para una discusión más profunda sobre este tema, puede leer nuestro artículo Ganancias contables vs. flujo de efectivo libre

Más o menos en línea con el mercado -a pesar de un perfil de crecimiento potencialmente superior a la media- esta valoración parece, sin embargo, muy razonable si continúa la fuerte tendencia de las ventas. Por cierto, en el mercado privado, y en el entorno de los tipos de interés que hemos conocido durante casi veinte años, una marca en crecimiento suele comerciar a múltiplos más altos.

El futuro de Columbias dependerá de su éxito en Asia y de los beneficios que obtenga de sus inversiones en línea. Los analistas que siguen a la empresa -cuyo consenso es actualizado en tiempo real por MarketScreener- creen en estas perspectivas al menos tanto como la dirección de la empresa: esta última es conocida por su prudencia y su sentido común y ha lanzado un plan de recompra de acciones de hasta 200 millones de dólares en 2018 -que es esencialmente el beneficio del año- a un precio medio de 85 dólares por acción

Esto probablemente significa que la dirección considera que su acción está infravalorada a este precio, lo que por supuesto no significa que sea así

Observemos que las ventas de Columbias están sujetas, como no es de extrañar, a un impacto estacional más bien de distrito: por eso los inversores que siguen métodos de cronometraje si están interesados en la empresa, tal vez prefieran un punto de entrada a mediados de año

Columbia Sportswear Company es una oportunidad en la encrucijada del crecimiento y el impulso y entra como tal en el MarketScreener USA Portfolio