Después de un comienzo de año muy duro, los mercados mundiales se tomaron un respiro en julio.

Tal vez era necesario un cierto alivio después de que las sacudidas de los precios de la energía y los alimentos relacionadas con Ucrania agravaran en febrero un pico de inflación post-pandémico y forzaran meses de revalorización dramática de los tipos de interés, los bonos y las bolsas.

El tipo de endurecimiento sincronizado de la política monetaria que los inversores esperaban - descrito por el Fondo Monetario Internacional la semana pasada como "históricamente sin precedentes" - está ahora en marcha y los temores de recesión aumentan a medida que se recortan las previsiones económicas.

Los mercados de tipos de interés ya se asoman a la joroba y, a pesar de todo el halconismo de los bancos centrales, sienten que lo peor del episodio puede haber pasado, aunque la visibilidad sea limitada tanto para los responsables políticos como para los inversores.

Los mercados de futuros ven ahora que los tipos de interés oficiales de la Reserva Federal de EE.UU. alcanzarán su punto máximo a finales de año en torno al 3,35%, aproximadamente un punto porcentual por encima de los tipos actuales, pero también unos 65 puntos básicos por debajo de donde veían el llamado "tipo terminal" a mediados de junio y que ahora se producirá tres meses antes de lo previsto entonces.

Como dato significativo, calculan alrededor de medio punto de recortes de tipos desde ahí hasta 2023.

Exagerado un poco por las tensiones entre EE.UU. y China de esta semana sobre Taiwán, los rendimientos del Tesoro de EE.UU. a 10 años cayeron casi un punto porcentual en sólo seis semanas hasta un mínimo del 2,51%, mientras que los rendimientos ajustados a la inflación volvieron a caer a cero. La inversión de la curva de rendimientos a 2-10 años, a menudo citada como el presagio más preciso de una recesión, se profundizó hasta alcanzar el nivel más alto desde la recesión de las puntocom a principios de siglo.

Y, significativamente, las expectativas de inflación del mercado recogidas en los bonos indexados a cinco y diez años vuelven a estar sólidamente por debajo del 3%, este último por debajo del 2,5%. Es más, los precios del crudo Brent -que han bajado casi un 30% desde los máximos de marzo- han vuelto a caer por debajo de los 100 dólares por barril esta semana y los futuros del trigo han vuelto a los niveles anteriores a la invasión de Ucrania, ya que los barcos han reanudado las entregas de grano ucraniano esta semana.

Mientras que la fijación de precios de la recesión y la restricción de la política monetaria pueden explicar gran parte de esto, los seguidores más acérrimos de la tan cacareada tesis de la inflación "transitoria" -abandonada por la Reserva Federal y otros bancos centrales a finales del año pasado- consideran que el último giro no hace más que subrayar que el aumento de la inflación post-pandémica sigue siendo principalmente un choque de la oferta que acabará por normalizarse.

La demanda global de la economía no será muy diferente cuando estas distorsiones se disipen y se eliminen los ajustes monetarios súper fáciles de la pandemia, argumentan.

En una presentación ante el G20 el mes pasado, el economista del Banco de Pagos Internacionales, Hyun Song Shin, reforzó el mensaje del choque de la oferta mostrando cómo la inflación se disparó a pesar de que el repunte del PIB real, tanto en las economías desarrolladas como en las emergentes, se mantuvo sustancialmente por debajo de la tendencia de cinco años anterior a la pandemia.

"Los gráficos... refuerzan el mensaje de que el reciente aumento de la inflación no es simplemente una historia de exceso de demanda que desbordó la oferta de tendencia prepandémica de la economía", escribió. "Se trata más bien de un caso de disminución de la capacidad de oferta que no ha seguido el ritmo de la recuperación de la tendencia".


Gráficos del BPI sobre el PIB mundial por debajo de la tendencia:

Gráficos del FMI sobre las previsiones de inflación:

Futuros de fondos de la Fed y Curva de rendimientos a 2-10 años:

SUBPOTENCIAL

Citando ese discurso, el gestor de fondos de cobertura Stephen Jen, de Eurizon SLJ, dijo que parecía extraño que el consenso considerara ahora necesaria una brecha de producción aún mayor cuando la inflación disminuiría de todos modos en los próximos trimestres a medida que se normalizara la oferta agregada.

"No parece que se aprecie suficientemente el hecho de que la economía mundial sigue funcionando a niveles sustancialmente inferiores a su potencial histórico", dijo.

"Mi propia conjetura es que, con el tiempo, gran parte de la inflación que azota al mundo ahora resultará ser "transitoria"... impulsada por factores del lado de la oferta que no son permanentes, están fuera del control de los bancos centrales, y muy probablemente no contaminarán las expectativas de inflación a largo plazo".

Para Jen, los innumerables argumentos a favor de una nueva era de mayor inflación -desde los cambios geopolíticos, la "desglobalización" y el replanteamiento de la cadena de suministro hasta el envejecimiento demográfico, la rigidez de los mercados laborales y la transición energética- se han ensamblado en su mayor parte después del repunte de la inflación y, en el mejor de los casos, siguen sin probarse como factores duraderos a largo plazo.

Pero si la inflación vuelve a remitir en los próximos trimestres, sostiene que el resultado será un aumento de la renta variable, un descenso de los rendimientos de los bonos y un dólar ligeramente más débil.

Mientras que otros inversores simpatizan con este punto de vista, consideran que las incertidumbres son demasiado grandes en medio de un ciclo de endurecimiento como para apostar por cualquiera de los dos resultados todavía. Y muchos gestores de activos parecen reacios a subirse a la subida de julio.

"Nos inclinamos más por desvanecer el repunte de los activos de riesgo que por perseguirlo", dijo Paul O'Connor, jefe de Multi-Asset de Janus Henderson Investors. "Podemos prever un camino fundamental al alza para los activos de riesgo a partir de aquí, pero es un camino estrecho".

El problema para cualquiera que intente resolver esto es que, incluso si se cree que este brote de inflación se debe únicamente a distorsiones temporales de la oferta, los imprevisibles cálculos políticos hacen imposible programar una resolución con cierta seguridad. Y los adeptos a la idea de un "nuevo paradigma" piensan que cuanto más persistan esas distorsiones, más se afianzarán las expectativas de inflación de todos modos.

Los sesgos en la energía, los alimentos y la cadena de suministro relacionados con las tensiones en torno a Ucrania o el agriamiento de las relaciones entre Washington y Pekín en torno a Taiwán -por no hablar del resultado de las elecciones legislativas estadounidenses de mitad de mandato de noviembre- significan que las conjeturas, más que la convicción, dominarán probablemente el resto del año.

El autor es redactor jefe de finanzas y mercados en Reuters News. Las opiniones expresadas aquí son suyas


Rebote de julio en los precios de los activos:

Tipos de interés de los bancos centrales:

Pulso de la inflación: