Aunque pueda parecer sólo semántica, el lenguaje del presidente de la Fed, Jerome Powell, y del vicepresidente, Philip Jefferson, aumenta la flexibilidad de la Fed en la senda de los tipos de interés a corto plazo y, en última instancia, debería enfriar la incipiente especulación de que el próximo movimiento podría ser incluso una subida.
En sendos discursos pronunciados en Washington el 16 de abril, tanto Powell como Jefferson afirmaron que la política podría seguir siendo "restrictiva" durante más tiempo si la inflación no muestra signos claros de volver a situarse en el objetivo del 2% fijado por la Fed.
Otros funcionarios de la Fed, entre los que destaca el presidente de la Fed de Atlanta, Raphael Bostic, se han pronunciado de forma más tajante sobre la posibilidad de subir los tipos, y los operadores han recortado el grado de relajación de la política previsto para este año a 40 puntos básicos desde los 160 puntos básicos de enero.
El redoble de tambores para que no haya recortes de tipos en absoluto este año es cada vez más fuerte, hasta el punto de que las conversaciones sobre una posible subida de tipos se arremolinan ahora en los mercados financieros.
Pero Powell lleva la voz cantante.
Y es significativo que él y su número dos subrayaran que la política podría seguir siendo "restrictiva" durante más tiempo, en contraposición a la fraseología más utilizada de "más alta durante más tiempo".
La distinción es importante y, salvo que se produzca un repentino aumento de la inflación o se desanimen las expectativas inflacionistas, ofrece quizá el argumento más convincente de por qué la Fed no subirá los tipos.
En resumen, la política de la Fed puede seguir siendo restrictiva aunque se recorte el tipo de interés oficial. Las estimaciones sugieren que el rango objetivo de los fondos federales podría reducirse entre 150 y 200 puntos básicos y seguir en un territorio restrictivo que, en teoría, frena la economía, enfría la demanda, relaja el mercado laboral y consigue que la inflación baje al 2%.
El tipo neutral del 2,6% previsto a largo plazo por la Reserva Federal menos su objetivo de inflación del 2% apunta a un tipo neutral real - o "R*" - de alrededor del 0,6%. La política actual es alrededor de 150-250 puntos básicos más "restrictiva" que eso, dependiendo del recorte de la inflación fijado frente al actual rango objetivo de los fondos federales del 5,25%-5,50%.
La discusión en torno a unos tipos de interés que permanezcan "más altos durante más tiempo", por otra parte, aumenta el énfasis en el tipo nominal de los fondos federales y convierte el debate sobre las perspectivas políticas en una llamada más rígida, menos matizada y en blanco y negro sobre el nivel numérico de los tipos de interés.
Ese es el territorio que Powell y sus colegas querrán evitar: decir que la política puede seguir siendo restrictiva durante más tiempo en lugar de que el tipo de interés nominal sea más alto durante más tiempo da a la Fed más margen de maniobra.
Si la política neutral a largo plazo que ni estimula ni frena la actividad económica es del 2,6%, según el Resumen de Proyecciones Económicas de marzo de la Fed, y R* se sitúa en torno al 0,6%, entonces 150-200 puntos básicos de restricción de la política deberían ser más que suficientes.
Pero si la hipótesis de los tipos de interés oficiales a largo plazo aumenta aún más, ese presunto nivel de "restricción" a los tipos actuales podría ser inferior al supuesto.
DOBLE MANDATO
La Fed hizo un guiño a esto en marzo, cuando subió su previsión de tipos neutrales del 2,5% al 2,6%. Fue un movimiento minúsculo pero potencialmente significativo, y podrían producirse nuevas subidas en junio y septiembre si la inflación no cede.
La resistencia de la economía en estos momentos -como se observa en las tasas de crecimiento del PIB, el mercado laboral y el gasto de los consumidores- puede estar sembrando dudas sobre las proyecciones y supuestos a más largo plazo de la Reserva Federal y, a su vez, sobre lo "restrictiva" que es en realidad su actual postura política.
Pero, ¿aumentar el tipo de interés oficial?
"Eso sería muy difícil. Necesitaríamos ver un desquiciamiento completo de las expectativas de inflación", dijo Joe Kalish, estratega macro global jefe de Ned Davis Research.
Las expectativas de inflación, medidas por las encuestas a los consumidores o los tipos de equilibrio implícitos en los bonos protegidos contra la inflación, apuntan probablemente al alza en conjunto, pero no están despegando en absoluto.
La última encuesta de la Fed de Nueva York sobre las expectativas de los consumidores mostró que la visión del público a un año se mantuvo estable en el 3%, la perspectiva a tres años subió al 2,9%, mientras que la visión a cinco años bajó al 2,6%.
La última encuesta de la Universidad de Michigan mostró que las expectativas a uno y cinco años aumentaron hasta el 3,1% y el 3,0%, respectivamente.
Las tasas de inflación a cinco años, por su parte, suben al 2,6%, la más alta en un año, y el equivalente a 10 años sube al 2,4%.
Todas estas cifras están por encima del santificado 2% de la Fed, pero no tan altas como para obligar a la Fed a pivotar de nuevo hacia la subida de tipos. Las tasas de inflación implícitas, por ejemplo, estaban por encima del 3% en 2022, cuando la Fed inició su ciclo de endurecimiento.
Los estrategas de tipos de Bank of America coinciden en que el listón para subidas adicionales de la Fed es alto y que probablemente serían señales de expectativas de inflación más altas.
Citando las "preocupaciones latentes" sobre el sector inmobiliario comercial, los bancos regionales de EE.UU. y el aumento de la morosidad, la Fed tiene muchas razones para no subir los tipos, dicen.
La Fed ha logrado el delicado equilibrio de bajar la inflación sin generar una recesión. Va por buen camino, aunque más despacio de lo esperado, para lograr su doble mandato de alcanzar el pleno empleo y una inflación estable.
"Un reinicio de las subidas de tipos pondría esto en peligro y avivaría potencialmente la tensión financiera en el sector empresarial y doméstico", escribieron el jueves los analistas de UBS.
Es casi seguro que Powell está de acuerdo.
(Las opiniones expresadas aquí son las del autor, columnista de Reuters).
