Los bancos centrales que quieren impedir que sus divisas se deprecien demasiado o demasiado rápido intervienen esencialmente vendiendo activos denominados en dólares de sus reservas internacionales y recomprado su propia divisa con los ingresos.
Los expertos calculan que las compras de yenes por parte del Banco de Japón a instancias del Ministerio de Finanzas se financian con depósitos en dólares en poder del BOJ, que posteriormente se reponen con la venta de bonos del Tesoro estadounidense a muy corto plazo o incluso de letras.
Esto minimiza el golpe al mercado de bonos estadounidense: la venta de bonos a corto plazo, especialmente letras, se absorbe más fácilmente y el extremo largo de la curva, que puede ser más vulnerable a los focos de iliquidez, permanece intacto.
Japón dispone de una reserva bastante profunda de depósitos en dólares a la que puede recurrir para comprar yenes, pero no es ilimitada. Si se agota, los inversores en bonos pueden preguntarse razonablemente si Japón, el mayor tenedor de bonos del Tesoro en el extranjero, recurrirá a la venta de bonos estadounidenses.
Las estimaciones sugieren que Japón podría tener hasta 155.000 millones de dólares en depósitos. Se calcula que Japón gastó 35.000 millones de dólares comprando yenes el lunes, y algo más de 60.000 millones en tres días en septiembre y octubre de 2022.
Es probable que Tokio considere otras opciones para apoyar al yen si fuera necesario -medidas para fomentar la repatriación, una política monetaria más estricta, recurrir a líneas de canje de divisas con la Reserva Federal, acceder a fondos de otras fuentes- antes que la venta directa de bonos estadounidenses.
Pero es un riesgo de cola.
"La venta japonesa (de dólares) no va a crear grandes presiones en el mercado del Tesoro ahora", señala Shekhar Hari Kumar, estratega macro de Exante Data.
"Pero en el improbable caso de que el MdF se enzarce en una lucha prolongada con los mercados de divisas, podríamos esperar algunos efectos en cadena sobre los rendimientos del mercado del Tesoro, especialmente en el segmento de 2 a 5 años, con el potencial de que se extienda al resto de la curva", añade.
REDUCCIÓN DE LA HUELLA
Japón es el mayor tenedor extranjero de bonos del Tesoro del mundo, pero su huella en el mercado de bonos del Tesoro es minúscula en comparación con lo que fue antaño.
Según las cifras del Capital Internacional del Tesoro, Japón poseía 1,17 billones de dólares en títulos del Tesoro estadounidense a finales de febrero. Las reservas internacionales oficiales de Japón ascienden a 1,3 billones de dólares.
Son grandes cifras, pero la presencia de Japón en el mercado de bonos estadounidense ha disminuido mucho con los años. En agosto de 2004, Japón poseía el 18,2% de todos los valores del Tesoro en circulación. Ahora es apenas el 4%.
Esto refleja una tendencia más amplia. China llegó a poseer el 14% de todos los valores del Tesoro en circulación, pero ahora posee menos del 3%, y la participación de los bancos centrales extranjeros en todos los valores del Tesoro en circulación se ha reducido al 14% desde el récord del 40% alcanzado en junio de 2008.
Como señalan los analistas de Barclays, los bancos centrales extranjeros solían ser la "columna vertebral" del mercado de bonos estadounidense, pero su apetito por los bonos del Tesoro se ha desvanecido a medida que sus reservas de divisas se han mantenido estables en torno a los 12 billones de dólares durante la última década.
Las tenencias oficiales extranjeras de bonos del Tesoro estadounidense a finales de febrero rondaban los 3,5 billones de dólares y las tenencias de letras se situaban en 266.000 millones de dólares. El total de 3,76 billones de dólares es el extremo inferior de una horquilla de entre 3,6 y 4,2 billones de dólares que se ha mantenido en general desde 2011.
A medida que se ha reducido la presencia del sector oficial extranjero en el mercado de bonos estadounidense, ha crecido la del sector privado extranjero. Su cuota de bonos del Tesoro en circulación ronda ahora el 17%, la más alta en unos 15 años.
Se trata efectivamente de compradores insensibles a los precios como los bancos centrales extranjeros que "necesitan" comprar bonos del Estado cediendo poder a los inversores sensibles a los precios del sector privado que "elige" comprar.
A la larga, podría ser problemático para los bonos del Tesoro.
"Es poco probable que los bancos centrales extranjeros vuelvan a ampliar sus reservas de divisas. En todo caso, el régimen de tipos políticos "más altos durante más tiempo" en EE.UU. daría lugar a un dólar estructuralmente fuerte, y los bancos centrales de los mercados emergentes podrían tener que vender bonos del Tesoro para defender sus divisas de un debilitamiento significativo", escribieron los analistas el martes.
Para que se convierta en un problema, la escala de la intervención en divisas tendría que ser de otro nivel. Eso podría significar que los grandes tenedores de bonos del Tesoro, como Japón o China, vendieran a gran escala, o que varios países vendieran al mismo tiempo.
La intervención de Japón el lunes puede haber rondado los 35.000 millones de dólares. Incluso si todo ello procediera de la venta de bonos estadounidenses, sigue siendo una gota en el océano del mercado del Tesoro de 25 billones de dólares.
Pero el dólar ha vuelto a acercarse a los 158 yenes y la historia demuestra que la intervención japonesa en el mercado de divisas rara vez se limita a un solo día, por lo que es posible que Tokio vuelva a intervenir pronto. Los inversores en bonos estarán atentos.
(Las opiniones expresadas aquí son las del autor, columnista de Reuters)
